Доллар: закат близок?

Россияне беспокоятся: стоит ли переводить накопления из доллара в другие валюты, пока обменный курс не опустился еще ниже. В последние недели люди напряженно следили за тем, как курс доллара и евро в обменных пунктах движется в разных направлениях, пресса подогревала эту озабоченность. Происходящие изменения, несомненно, выходят далеко за рамки чисто научного интереса и затрагивают отнюдь не только расходы на турпоездки. По данным специалистов, большую часть ликвидных накоплений россияне до сих пор держат в долларах, а общие долларовые ресурсы на банковских счетах все еще составляют более четверти всех вкладов.

О чем свидетельствует нынешнее снижение курса доллара? Останется ли доллар таким же слабым или же эта тенденция в ближайшие месяцы будет переломлена? Насколько сильное давление на доллар будет оказывать огромный текущий дефицит платежного баланса в США, достигший в 2006 году рекордной суммы в 857 млрд долл., или 6,5% ВВП?

Прежде всего общая тенденция падения стоимости доллара началась в середине 2001 года, и небольшое повышение в 2005 году произошло лишь благодаря временным факторам. По отношению к евро американская валюта упала с изначальных 0,85 долл. за один евро до теперешних 1,36 долл. -- иными словами, подешевела на 60%. С начала этого года доллар потерял в цене 2%. Хотя многие валюты (например, китайский юань или даже российский рубль) тесно связаны с долларом, и их стоимость в большей или меньшей степени колеблется параллельно с ним, в среднем реальное обесценение валюты США с момента нахождения ее курса на наивысшей отметке составило более 15%.

В номинальном выражении стоимость рубля по отношению к доллару в прошлом году выросла на 6,5%, с 27,5 руб. за 1 долл. до 25,7 руб. По отношению же к евро, находящемуся сейчас на отметке в 35,1 руб., рост рубля составил только 3,3%, что отражает реальный вес валют в корзине ЦБ. После критических замечаний из Кремля по поводу политики целенаправленного укрепления рубля Центробанк превратился в пассивного зрителя на валютном рынке, а доллар все равно продолжает падать без каких-либо усилий с его стороны. Наоборот, чтобы предотвратить еще более быстрое падение, в течение апреля ЦБ вынужден был приобрести более 30 млрд долл., увеличив свои резервы, которые сейчас составляют 369 млрд долларов.

Огромный и чрезвычайно обременительный для американской экономики дефицит платежного баланса -- эта та ноша, которая продолжит в среднесрочной перспективе тянуть доллар вниз. На самом деле вопрос заключается в том, почему доллар на фоне слабых внешнеэкономических показателей США не упал еще больше. Большинство серьезных аналитиков давно уже предсказывают стабильную понижательную тенденцию курса доллара по отношению к валютам ведущих торговых партнеров США, особенно в Азии и на развивающихся рынках.

Как заметил недавно Кеннет Рогофф, исследователь экономики из Гарварда, а в прошлом главный экономист МВФ, «многие задаются вопросом, почему вообще доллар все еще не рухнул окончательно, придется ли в конце концов США оплатить последствия отрицательного сальдо в торговле с множеством партнеров, не улучшающегося более десяти лет кряду?» Сам Рогофф задается иным вопросом: как долго другие страны будут с азартом финансировать экономическое процветание США, особенно с учетом того, что американские заимствования уже поглотили более двух третей совокупных накоплений стран с положительным платежным балансом, включая Китай и Россию.

Падение доллара происходит в полном соответствии с базовыми экономическими законами. Главный вопрос здесь -- какие условия и обстоятельства могут сподвигнуть неамериканцев к тому, чтобы и дальше пополнять свои и без того обширные долларовые активы. Законы рынка таковы, что подстегнуть спрос на американские активы может лишь их удешевление. Оно достигается одним из двух способов -- или доллар падает по отношению к другим валютам, или снижается курс государственных облигаций США. В любом случае американские активы становятся более привлекательными для иностранцев как под воздействием одного из этих двух факторов, так и при их комбинации. При этом интересно, что уже в четвертом квартале 2006 года рост чистых покупок доллара начал снижаться.

Что же ждет доллар в будущем? К прогнозам следует относиться с осторожностью. Чуть более двух лет назад ведущие экономисты на Давосском форуме почти единодушно пришли к мнению, что в следующем году доллар значительно упадет. Но вскоре после их встречи американская валюта пошла вверх. К концу 2005 года курс был зафиксирован на уровне 1,2 долл. за евро -- на 11 центов меньше, чем в начале года. (Хотя справедливости ради следует отметить, что многие эксперты указывали на размытость временных границ прогнозов.)

Есть ли основания полагать, что после периода стабильности, связанного главным образом с положительной для доллара разницей в процентных ставках, сейчас таки пришло время его крушения?

Американская экономика одновременно пытается справиться с дефицитом платежного баланса по текущим операциям, с дефицитом госбюджета и с масштабной задолженностью по потребительским кредитам. Структурная адаптация к этим условиям неизбежна. В один прекрасный момент «банкет» закончится, и весь мир решит, что пора прекратить накапливать долларовые активы с низкой текущей доходностью и с таким же низким обменным курсом. Тогда встанет вопрос, будет ли период адаптации постепенным и умеренным или же весьма болезненным, а ответ на него будет зависеть от того, насколько жестким окажется давление рынка, ведь даже если Федеральный резерв США попытается смягчить «аварийную посадку», не в его силах контролировать рынок облигаций. Если доллар будет падать резко, то платежный баланс согласно классическим правилам со временем придет в состояние равновесия . Проведенное недавно МВФ исследование показывает, что, если падение доллара затянется, потребуется весьма существенная коррекция. Иначе должны будут упасть цены облигаций. И то, и другое может спровоцировать иностранцев на дальнейшее приобретение долларовых активов.

В первом случае -- по-видимому, предпочтительном для американских политиков -- вся тяжесть структурных изменений ляжет на плечи иностранцев (а также импортеров американской продукции и туристов). Во втором случае значительно более высокая доходность по государственным ценным бумагам, свидетельствующая и о более высоких процентах по закладным, может привести к обширному экономическому спаду в США (как показывает то же исследование МВФ, остальной мир также не останется незатронутым). Выбирать одну из этих двух возможностей -- дело нелегкое, однако доллар сегодня выглядит слишком уязвимым.

Более того, значительное воздействие на ситуацию может оказать и общее отношение участников рынка к американской экономике. Позиции США в мире до известной степени пошатнулись из-за политических проблем, таких, как Ирак. На протяжении шестидесяти лет Америка оставалась бесспорной экономической сверхдержавой, но теперь восприятие ее национальной валюты может измениться. Перевод людьми личных сбережений из долларов в другие валюты может возыметь эффект снежного кома. Потеряй доллар статус «мировой» валюты, на рынках может возникнуть давка среди кредиторов, пытающихся реализовать свои активы. Последствия падения американской валюты, таким образом, значительно осложнятся, поставив не только США, но и весь мир перед лицом серьезных экономических трудностей.

Сейчас пока неясно, каким образом американские дисбалансы будут ликвидированы и кому придется за это платить. При этом очевидно, что для России низвержение доллара с его престола означает большую экономическую неопределенность в будущем. Центробанк может попробовать затормозить падающий курс покупкой еще большего количества долларов, но, как и в случае с Китаем и Японией (которым Россия уступает первое и второе место в мире по объему долларовых резервов), это не самый удачный, если не сказать проигрышный, способ инвестирования национальных финансовых ресурсов.

Рубль продолжит расти по отношению к доллару. Насколько существенным и быстрым будет этот рост, пока трудно сказать. Можно лишь заверить москвичей, жалующихся на все более невыгодный валютный курс, и российских производителей, озабоченных падением конкурентоспособности: в своих трудностях они не одиноки. Они в хорошей компании. Весь мир разделяет их беспокойство, наблюдая закат доллара.

Мартин ГИЛМАН, профессор Высшей школы экономики, бывший представитель МВФ в России