Большая часть улучшения фундаментальных показателей уже учтена в курсе рубля.

Рубль уже восстановил большую часть утраченной стоимости с конца 2010 г., подорожав почти на 5% по отношению к валютной корзине с ноябрьского минимума. Мы считаем, что восстановление курса рубля было связано с повышением внешнеторгового сальдо России в последние месяцы прошлого года. Однако, учитывая рост инфляции и импорта и сдержанную денежно-кредитную политику, мы считаем, что у российской валюты остается незначительный потенциал роста в первой половине 2011 г., если цены на нефть не продолжат расти выше достигнутого уровня в $100 за баррель.

Мы считаем улучшение сальдо внешнеторгового баланса основной причиной стабилизации и роста курса рубля. Согласно предварительным данным о платежном балансе, положительное сальдо торгового баланса России увеличилось до более чем $13 млрд в декабре с примерно $10 млрд в месяц за большую часть второй половины 2010 г.

Для дальнейшего повышения курса рубля, по нашему мнению, потребуется рост положительного сальдо внешнеторгового баланса и счета текущих операций платежного баланса, так как большая часть улучшений в конце 2010 г., судя по всему, уже отражена в существующем курсе российской валюты. Резкое повышение цен на нефть за последние несколько недель означает, что такой рост возможен, тогда как сезонное замедление импорта может создать дополнительную поддержку балансу внешней торговли, по крайней мере в ближайшей перспективе.

Впрочем, мы считаем, что потенциал роста курса рубля будет зависеть не от сохранения высоких цен на нефть, а скорее от их дальнейшего роста. Дальнейшее восстановление внутреннего потребительского спроса и спроса на инвестиции должно поддержать рост импорта позднее в 2011 г., и — при поддержке за счет роста курса рубля — рост импорта должен вновь быстро привести к сокращению сальдо внешне-торгового баланса, что должно ослабить фундаментальную поддержку курса рубля.

В этой связи мы считаем, что фундаментальный потенциал дальнейшего роста курса рубля ограничен. Мы прогнозируем, что курс рубля на конец II квартала 2011 г. составит 34 руб. за валютную корзину, что подразумевает весьма умеренный потенциал роста курса рубля — всего на 2% за ближайшие несколько месяцев.

Относительно сдержанная позиция ЦБР может, по нашему мнению, еще больше ограничить потенциал роста курса рубля. ЦБР принял решение не менять процентные ставки на последнем заседании совета директоров по стратегии банка, несмотря на то что инфляция превышает 9% за 12 месяцев и может еще больше повыситься в ближайшие месяцы. Хотя регулятор принял решение о повышении минимальных требований к обязательному резервированию на 0,5-1 п. п., мы считаем, что масштабы данного решения далеко не достаточны для того, чтобы удержать рост инфляционного давления.

Процентные ставки в России являются одними из самых низких на развивающихся рынках, в основном в результате такой сдержанной денежно-кредитной политики. Мы считаем, что данное обстоятельство подрывает потенциал любого существенного притока капитала на российские рынки, который в потенциале мог бы смягчить негативное воздействие ухудшения сальдо счета текущих операций платежного баланса.

Кроме того, рост инфляции также ведет к дальнейшему ухудшению сальдо внешней торговли и счета текущих операций, поддерживая спрос на импорт.

Для дальнейшего повышения курса рубля необходим рост цен на нефть