Греция должна объявить дефолт и покинуть еврозону

Нуриэль Рубини, профессор Нью-Йоркского университета, председатель Roubini Global Economics

19.09.2011, 18:52

Греция увязла в порочном круге финансовой несостоятельности, низкой конкурентоспособности и усиливающейся депрессии. Государственный долг стремится к 200% ВВП, и драконовское ужесточение бюджетной политики только подпитывает этот процесс. Чтобы вырваться из этого круга, Греции необходимо начать процедуру дефолта, добровольно выйти из зоны евро и вернуться к драхме.

Июльская договоренность между Европой и Грецией по обмену краткосрочных долгов на долгосрочные — это, по сути, обман, сокращение долгового бремени Греции не будет достаточным. Его вообще можно считать почти равным нулю, если отвлечься от цифр и вспомнить, на какие уступки кредиторам пошли власти в этой процедуре обмена. Лучший выход для Греции — отказаться от договоренностей и под угрозой дефолта перезаключить сделку на лучших для себя условиях.

Но даже если Греция и добьется облегчения долговой нагрузки, ей не видать экономического роста, пока не восстановится ее конкурентоспособность. А без возобновления роста ее долговое бремя останется неподъемным. Проблема в том, что любой способ повышения конкурентоспособности требует девальвации.

Один из способов — резкое ослабление евро. Он маловероятен, пока США экономически слабы, а Германия — сверхконкурентоспособна. Быстрое снижение стоимости рабочей силы с помощью структурных реформ, в ходе которых рост производительности труда обогнал бы рост зарплаты, также выглядит малореалистичным. Германии на это потребовалось 10 лет, Греция не может столько ждать.

Третий вариант — быстрое снижение цен и зарплат, обычно ее называют «внутренней девальвацией». Но это грозит пятилетним углублением депрессии и еще большим обострением долговой проблемы.

Мысля логически, если эти три способа Греции не подходят, значит, остается единственный выход — возвращение к национальной валюте и ее резкое обесценивание. В результате вырастет конкурентоспособность и начнется экономический рост, как это произошло в Аргентине и во многих других развивающихся странах, которые отправили свою валюту в свободное плавание.

Конечно, это очень болезненный процесс. Одна из главных проблем — капитальные потери финансовых институтов из крупнейших стран еврозоны. Обязательства правительства, банков и компаний Греции в теперь уже иностранной евровалюте одномоментно вырастут. Но и эту проблему можно решить. Можно позаимствовать опыт Аргентины, в 2001 г. переведшей свои долларовые долги в песо. Похожая односторонняя «драхматизация» долгов в евро необходима и неизбежна.

Крупные банки еврозоны и инвесторы тоже могут понести большие убытки при таком развитии событий. Однако эту проблему можно будет решить при помощи агрессивной и правильной рекапитализации этих финансовых учреждений. Избежать же краха греческой банковской системы после выхода страны из еврозоны можно будет, увы, только путем принятия мер, аналогичных аргентинским — например, ограничений на вывод денег из банков и на движение капитала.

Не будем обманывать себя: побочный ущерб неизбежен, но его можно ограничить, если выход Греции из еврозоны будет происходить упорядоченно и если международное сообщество окажет финансовую помощь для рекапитализации ее банков, а также стабилизации ситуации с бюджетом и внешним платежным балансом. Есть мнение, что в случае выхода Греции из еврозоны ее реальный ВВП сократится гораздо сильнее, чем в случае тяжелой, изнурительной дефляции. Но это логически неверно: даже при дефляции реальная покупательная способность экономики Греции и населения сократится, поскольку произойдет реальная девальвация. Номинальная и реальная девальвация при выходе из еврозоны немедленно стимулирует экономический рост, позволив избежать периода дефляции и спровоцированной ею депрессии, который может длиться десятилетие, если не больше.

Те, кто боится, что из-за Греции в кризис будут втянуты другие страны, не хотят видеть очевидного. Периферийные страны еврозоны страдают от таких же, как у нее, проблем с обеспечением устойчивого роста экономики и конкурентноспособности. К примеру, Португалии в перспективе, возможно, также придется реструктурировать долг и выйти из еврозоны. Испытывающие проблемы с ликвидностью, но потенциально платежеспособные страны, такие как Италия и Испания, тоже будут нуждаться в финансовой помощи от Европы вне зависимости от того, выйдет Греция из еврозоны или нет. Если помощь этим двум странам не будет оказана, массовый исход инвесторов с рынков их облигаций практически неизбежен. Значительные средства, которые сегодня тратятся впустую на спасение частных кредиторов Греции, можно было бы использовать для поддержки этих стран и банков в других периферийных государствах.

У выхода Греции из еврозоны могут быть сопутствующие положительные последствия. У других стран, пострадавших от кризиса, появится шанс решить для себя, хотят ли они последовать тем же путем или предпочтут остаться в еврозоне со всеми вытекающими последствиями. Независимо от того, что сделает Греция, банки еврозоны сейчас нужно быстро рекапитализировать. Для этого требуется новая общеевропейская программа — но только не основанная в очередной раз на выдуманных оценках и фиктивных стресс-тестах. Выход Греции мог бы стать катализатором этого процесса.

Недавний опыт Исландии, как и опыт других развивающихся рынков за последние 20 лет, показывает, что упорядоченная реструктуризация и сокращение внешнего долга может восстановить долговую устойчивость, конкурентоспособность страны и способствовать росту экономики. Как и в тех случаях, ущерб для Греции от выхода из еврозоны будет значительным, но не фатальным.

Как и при разводе супругов, который ведет к разделу имущества, лучше, чтобы были правила, делающие процесс разделения менее затратным для обеих сторон. Конец отношений и развод мучителен и дорог, даже когда эти правила существуют. Мы не ошибемся, если предположим, что даже упорядоченный выход из еврозоны будет тяжелым. Однако наблюдение за медленным, беспорядочным разрушением греческой экономики и общества гораздо хуже.

FT, 19.09.2011

Мнения экспертов банков и инвесткомпаний, представленные в этой рубрике, могут не совпадать с мнением редакции и не являются офертой или рекомендацией к покупке или продаже каких-либо активов.

Давайте станем друзьями на Facebook

Аналитика к этому часу