На что могут рассчитывать держатели акций госкомпаний

Дефицит бюджета вынудил правительство увеличить требования по дивидендам госкомпаний. Это повысит инвестиционную привлекательность самих госкомпаний. Правда, некоторые из них, возможно, от требований правительства сумеют уклониться.

Фото: Дмитрий Духанин, Коммерсантъ / купить фото

ЕВГЕНИЙ СИГАЛ

Двойная бухгалтерия

В проекте федерального бюджета на 2014-2016 годы, внесенном на рассмотрение в Госдуму, предполагается существенно повысить планку дивидендов госкомпаний, которые они будут обязаны перечислять в бюджет. Министр финансов Антон Силуанов, выступая в Совете федерации, конкретизировал планы: "Будем изымать сначала 25% дивидендов по МСФО, а к 2016 году предусмотрели увеличение этого показателя до 35%".

Таким образом, длительные баталии вокруг этого вопроса завершились победой правительства.

Напомним, что Минфин еще в мае 2013 года предложил обязать госкомпании направлять на выплату дивидендов 35% чистой прибыли по РСБУ, хотя всего за полгода до этого было принято решение, что госкомпании будут отчислять на 10% меньше.

Подковерная борьба по поводу этой инициативы изредка прорывалась наружу. Антон Силуанов говорил о 35% как о давно решенном деле, глава Минэкономразвития Алексей Улюкаев считал вопрос спорным и обсуждаемым, а руководитель Росимущества Ольга Дергунова высказывалась в том духе, что поднимать планку, может быть, и надо, но делать это необходимо с индивидуальным подходом, в зависимости от специфики каждой конкретной компании, ее текущего положения и инвестиционной программы.

Если к третьему чтению проекта федерального бюджета положение о дивидендах госкомпаний не изменится, 35% первый раз возьмут с прибыли, полученной ими за 2015 год. И примечательно, что в итоге расчет дивидендов будет производиться исходя из чистой прибыли по МСФО, а не по РСБУ, как предлагалось поначалу.

Разница в оценке чистой прибыли по международным и российским стандартам учета может быть очень большой. Например, чистая прибыль "РусГидро" за 2012 год по РСБУ составила 14,7 млрд руб., а по МСФО — почти на 80% больше, 25,1 млрд. У "Газпрома" разница еще ощутимее: 556,3 млрд чистой прибыли по РСБУ против 1,182 трлн руб. по МСФО.

Понятно, что компании стремятся показать иностранным инвесторам прибыль побольше, а отечественным налоговым органам — поменьше. Однако главную роль играют все же существенные различия в учете. В РСБУ, например, нет консолидации отчетности, поэтому она может не учитывать финансовые результаты сбытовых и трейдинговых структур "Газпрома" за рубежом, того же Gazprom International. Кроме того, в РСБУ и МСФО по-разному учитываются амортизация, лизинг и другие статьи.

За 2012 год "Газпром" выплатил дивиденды в размере 141,8 млрд руб., или 25,5% чистой прибыли по РСБУ, но только 12% по МСФО. Акционеры получили по 5,99 руб. на акцию, что принесло им дивидендную доходность 4,1% годовых. Если по итогам 2013 и 2014 годов показатели прибыли и капитализации концерна сильно не снизятся (а вырастут они на фоне стагнации в экономике вряд ли), то по принятой норме он должен будет выплатить акционерам почти 300 млрд руб. дивидендов, а дивидендная доходность составит 8,7% годовых, что выше текущего уровня инфляции 6% (см. график дивидендной доходности госкомпаний).

"Рост выплат по дивидендам — это позитив для рынка, так как растет потенциальная доходность от инвестиций,— говорит Владимир Веденеев, начальник отдела портфельного управления УК "Райффайзен капитал".— Оценить, насколько могут вырасти акции госкомпаний, затруднительно, но торговаться они должны исходя из ожидаемой дивидендной доходности 7-9%".

По итогам 2015 года, когда планка повысится до 35%, "Газпром" должен будет направить на выплату дивидендов уже свыше 400 млрд руб., а дивидендная доходность составит 12,2%, что сопоставимо с текущим уровнем ставок по депозитам в банках или даже превышает его. "Даже если в процентном отношении дивидендная доходность не будет перекрывать доходность по депозитам, а составит хотя бы стабильные 5%, это хороший знак для инвесторов,— говорит Виталий Исаков, управляющий активами УК "Открытие".— Инвесторы любят компании, в которых менеджмент учитывает интересы миноритариев и платит дивиденды, а не просто укрепляет свои позиции. Госкомпании воспринимаются пока как недружелюбные к миноритариям организации".

Банковская самоволка

Однако главная цель правительства при принятии этого решения заключалась все-таки не в росте инвестиционной привлекательности акций госкомпаний, это попутно решаемая задача. Главное — это деньги. В 2014 году дефицит федерального бюджета составит 391,4 млрд руб., в 2015 — уже 817 млрд. По оценке правительства, увеличение выплат дивидендов госкомпаниями должно ежегодно приносить более 100 млрд руб. дополнительных доходов бюджету. Возможно, и больше, но эти деньги еще надо суметь от госкомпаний получить.

Принятое в октябре решение повторно закрепляет обязанность госкомпаний направлять на выплату дивидендов как минимум 25% чистой прибыли, и не зря: не все эту обязанность выполняют. 23 сентября, например, в разгар баталий по вопросу о повышении планки до 35%, ОАО РЖД сообщило, что не будет выплачивать дивиденды за 2012 год, а почти всю чистую прибыль по РСБУ в размере 13,4 млрд руб. направит на финансирование инвестпроектов. Как будет распределена чистая прибыль по МСФО в размере 78 млрд руб., РЖД не сообщила.

Другой пример — Сбербанк: в июне этого года он решил выплатить за 2012 год, казалось бы, рекордные дивиденды в размере 58,7 млрд руб. Но они составляют около 17% его чистой прибыли, что по МСФО, что по РСБУ. Дивидендная доходность составила 2,8% годовых. Хотя даже по действующему сейчас обязательству направлять на дивиденды 25% чистой прибыли по РСБУ Сбербанк должен был выплатить не менее 86 млрд руб. Дивидендная доходность в этом случае составила 4,1%. А после перехода к "правилу 35%" при условии сохранения прибыли и капитализации Сбербанка как минимум на текущих уровнях размеры дивидендов должны превысить 120 млрд руб., а дивидендная доходность составить 5,7%.

Впрочем, сомнительно, что правительство, которому не удается заставить госкомпании платить 25%, легко переведет их на оплату 35%, да еще и по отчетности МСФО. Председатель правления Сбербанка Герман Греф 27 сентября заявил, что у него таких денег нет: "Если у нас забирать дивиденды, тогда нам нужно давать капитал". И добавил, что в отношении банков должен быть специальный подход.

Другой крупнейший госбанк — ВТБ — также выплатил рекордные дивиденды за 2012 год: почти 15 млрд руб., или 69% чистой прибыли по РСБУ. Но это только 16,5% чистой прибыли по МСФО. Если финансовые показатели и капитализация ВТБ не снизятся, то в следующем году он должен будет направить на выплату дивидендов 22,7 млрд руб., а дивидендная доходность вместо нынешних 4% составит 6,1%. После введения "правила 35%" банк обяжут направлять на дивиденды уже 31,7 млрд руб., а дивидендная доходность вырастет до 8,5%.

В октябре на форуме "Россия зовет!" Ольга Дергунова заявила, что 5% госкомпаний пока освобождены от обязанности направлять на выплату дивидендов 25% чистой прибыли, но полный список входящих в эти 5% не огласила. Очевидно, за попадание в этот список сейчас идет нешуточная борьба.

Управа на "внучек"

Помимо сопротивления менеджмента госкомпаний правительству в проведении новой дивидендной политики мешают и чисто юридические ограничения. И как раз в компаниях, которые платят самые большие дивиденды,— в "Газпроме" и "Роснефти".

Дело в том, что отправлять директивы "как голосовать" на общем собрании акционеров правительство может только относительно пакетов акций, принадлежащих Росимуществу. А в "Газпроме" ему принадлежит только 38,373%. Еще 0,889% акций принадлежит ему через "Росгазификацию". Контроль над "Газпромом" обеспечивается благодаря пакету 10,74% акций компании "Роснефтегаз".

Этой же компании принадлежит 69,5% "Роснефти". Хотя "Роснефтегаз" — компания со 100-процентным участием государства, возможности правительства по изъятию дивидендов у ее "дочек" сильно ограничены. "С компаниями с прямым контролем государства, где акции принадлежат Росимуществу, все понятно. Но "Роснефть" и пакет "Газпрома" принадлежат "Роснефтегазу", и сочтут ли их в данной ситуации госкомпаниями или нет — большой вопрос",— говорит Михаил Александров, партнер адвокатского бюро DS Law.

При этом "Роснефть" за 2012 год выплатила дивиденды в размере 85,3 млрд руб., что составляет 28% чистой прибыли по РСБУ или 25% по МСФО. Дивидендная доходность составила 3%. Если в "Роснефти" все-таки введут "правило 35%", то при сохранении финансовых показателей и капитализации компании на текущих уровнях по итогам 2015 года она выплатит почти 120 млрд руб. дивидендов, а дивидендная доходность составит 4,2%.

Из дивидендов "Роснефти" почти 60 млрд руб. должны были выплатить в этом году "Роснефтегазу". Около 14 млрд должна была составить его доля в дивидендах "Газпрома". Таким образом, ожидаемая прибыль компании — свыше 70 млрд руб. (в 2012 году — 85 млрд), из которых четверть, 17,5 млрд, она обязана выплатить в качестве дивидендов государству. Но правительству 17,5 млрд руб. недостаточно. Как стало известно на прошлой неделе газете "Коммерсантъ", кабинет требует от компании перечислить в бюджет в качестве промежуточных дивидендов $4,9 млрд, вырученные от продажи ВР пятипроцентного пакета акций "Роснефти" при консолидации последней с ТНК-ВР. В прошлом году такой же спор возник вокруг средств, которые "Роснефтегаз" планировал потратить на выкуп пакета акций в "РусГидро".

"Правительство уже не первый раз пытается получить в бюджет часть доходов "Роснефтегаза". В условиях бюджетного секвестра изъятие скопившихся нескольких миллиардов долларов становится особенно актуальным,— предполагает Михаил Александров.— Но от позиций торга вокруг денег правительство постепенно дошло до идеи, что невозможно каждый раз в ручном режиме слать директивы "как голосовать" по множеству компаний. Должна быть установлена планка по дивидендам, чтобы правила игры стали более прозрачными".

Дивиденды по воле правительства