Оригинал материала
Рубль, куда несешься?
Сергей Алексашенко - о том, что происходит на валютном рынке
Бывший зампред Центрального банка России, инвестиционный банкир и профессор ВШЭ — о том, что происходит на валютном рынке и почему
Сергей Алексашенко, директор по макроэкономическим исследованиям НИУ ВШЭ, приглашенный исследователь Georgetown University, Вашингтон, США
| *The New Times № 43-44 от 25.12.2013 г. |
То, что происходит с рублем в январе, напоминает и август 1998-го, и январь 2009-го — черные даты в истории последних 15 лет. С начала года рубль подешевел к доллару почти на 8%, а это примерно 150% годовых. Если теоретически продлить январское падение рубля до конца года, то к январю 2015-го доллар будет стоить (страшно подумать!!!) больше 80 рублей. Общие причины ослабления рубля — ухудшение состояния платежного баланса, о чем The New Times подробно писал в декабре*, никаких принципиальных изменений здесь не произошло. Но есть несколько тактических моментов, которые могут помочь спрогнозировать недалекое будущее.
ЦБ и рубль
Первое, и самое главное: совершенно непонятна логика действий Банка России. Во всех документах и речах его руководителей говорится о том, что валютные интервенции будут использоваться для предотвращения резких колебаний курса рубля. Очевидно, что сейчас — именно такая ситуация, которая во многом является результатом потери аппетита инвесторов к развивающимся экономикам. Казалось бы, именно в такой момент Банк России мог бы потратить пару десятков миллиардов долларов (объем собственных валютных резервов Центрального банка превышает $320 млрд) и не разогревать девальвационные ожидания в экономике. Ведь потратил он, начиная с мая прошлого года, $30 млрд на совершенно бессмысленные и бесполезные ежедневные интервенции? Ан нет, не дождетесь: в январе 2014-го ЦБ продает столько же, сколько и летом, и осенью — по $200 млн или изредка по 400 млн в день и ни копейкой больше. Вот, 28 января попробовали действовать более радикально: продали примерно $1,2 млрд и… в кусты, как будто испугались, и 29 января снова — $400 млн.
Второе: для покупки валюты у ЦБ банкам нужны рубли, которые они получают… в кредит у того же Центрального банка. Знакомая до боли ситуация, которую мы видели осенью 2008-го — зимой 2009-го: одной рукой Банк России дает банкам кредиты под 7,5% годовых, другой — девальвирует рубль на 6% за три недели. Чтобы не заработать на этом, нужно быть очень бестолковым или ленивым. Другие центральные банки в такой ситуации или процентную ставку повышают, или объемы предоставляемых кредитов ограничивают. Турецкая лира, например, за последние три месяца подешевела к доллару на 18%, возглавив девальвационный рейтинг основных развивающихся экономик. Стоило центральному банку этой страны поднять основную процентную ставку с 4,25% до 10%, как на рынке наступил разворот. Но ведь турки нам не указ, правильно?
„
Рубль может «похудеть» на 15–20% в течение этого года, то есть до 37,5–39 руб. за $1 и 52–54 руб. за €1 — в конце 2014-го
”
Третье: январь — традиционно сложный для рубля месяц, спрос на валюту в это время всегда превышает предложение. Но на смену январям, как известно, приходят феврали, когда валюты становится больше, а там — март и апрель, когда предложение валюты традиционно превышает спрос на нее. Поэтому мой краткосрочный прогноз таков: если Банк России не будет делать глупостей, то курс рубля должен вскоре успокоиться и, может быть, даже откатиться немного назад.
Четвертое: нормализация курса рубля в краткосрочной перспективе никоим образом не отменяет моего долгосрочного прогноза — курс рубля при нынешнем уровне цен на нефть обречен на постоянную девальвацию. Сегодняшний анализ заставляет предположить, что рубль может «похудеть» на 15–20% в течение этого года, то есть до 37,5–39 руб./$ и 52–54 руб./евро — в конце 2014 года (при текущем курсе евро/$ = 1,365).
Почему евро?
Рубль особенно сильно упал по отношению к евро. Курс европейской валюты бьет исторические рекорды, перескочив за 48 рублей, а «зеленый» стоит вполне «пристойные» 35 руб. (самым дорогим доллар был 19 февраля 2009 года — 36,43 рубля). Дело в том, что Банк России уже много лет регулирует курс рубля по отношению к так называемой «бивалютной корзине» (БВК), которая на 55% состоит из американского доллара, а на 45% — из евро. Таким образом, курс доллара в России зависит не только от «воли и желания» Центрального банка, но и еще от соотношения курса евро/доллар. Так, при цене БВК в 41 рубль и курсе евро/доллар = 1,25, $1 будет стоить 36,85 рубля, а при курсе евро/доллар = 1,4 — 34,74 рубля (см. график справа). В декабре-январе курс евро/доллар устойчиво держится на весьма высоком историческом уровне (1,35–1,38), что делает евро более дорогой валютой для россиян.
Нажмите, чтобы увеличить картинку
Другие тоже плачут
Проблемы с курсом национальной валюты сегодня возникают не только у России: посмотрите на Турцию, Бразилию, ЮАР. Как видно из графика ниже, многие валюты ослабли за это время, и внешне ослабление российского рубля за это же время на 9% к доллару выглядит уже не так драматично. С другой стороны, в таких развивающихся странах, как Индия, Южная Корея, Филиппины, Мексика, поведение курса национальной валюты гораздо менее тревожное, хотя по основным макроэкономическим показателям ситуация в России явно не хуже, чем у них.
Нажмите, чтобы увеличить картинку
Ловушки
Снижение темпов роста экономики России вполне вписывается в общую картину мира. Скажем, ситуация в той же Аргентине, Турции или Индии выглядит похуже: там угроза кризиса уже не является гипотетической. Лишним подтверждением этому стал прошедший в середине января в Москве Гайдаровский форум и заявление, сделанное там премьером Дмитрием Медведевым о том, что Россия может попасть в ловушку среднего уровня доходов (middle income trap). Пробросы на эту тему в последние месяцы достаточно часто звучали из уст тех экспертов, которые активно сотрудничают с правительством, как попытка объяснить, почему ни власть, ни общество больше не могут рассчитывать на сохранение тренда устойчивого роста доходов населения, который был доминантой первого десятилетия правления Владимира Путина. По сути, заявление российского премьера стало признанием того, что российская власть и не собирается ничего менять ни в экономике, ни в организации общественно-политической жизни.
Этот термин — ловушка среднего уровня доходов — появился в экономической теории относительно недавно, в работе экономистов Всемирного банка Индермит Джилла и Хоми Хараса «Ренессанс в Юго-Восточной Азии: идеи для экономического роста». В 2012 году эксперты Всемирного банка в докладе «Китай-2030» построили ставший классическим относительно простой — но все гениальное просто — график (см. внизу страницы), который показал, что за 50 лет к 2008 году только 13 странам из 101, попавших в категорию среднего дохода в 1960 году, удалось совершить прорыв в группу стран с высоким уровнем дохода.
Нажмите, чтобы увеличить картинку
Авторы исследования показали, что переход из категории «бедных» стран в категорию средних по уровню доходов проходит гораздо проще и удается большинству стран, вступающих на путь индустриализации. Это позволяет в достаточно короткие исторические сроки задействовать в более производительные сектора свободные ресурсы рабочей силы, перемещающейся из деревни в город. Однако в дальнейшем рост уровня доходов в большинстве стран резко снижался, и им не удавалось сократить разрыв с богатыми странами.
Прорваться в «высшую лигу» удалось тем, кто вкладывал деньги в инфраструктуру и образование; кто реформировал рынок труда и усиливал защиту прав собственности; кто открывал свои экономики иностранному капиталу и способствовал повышению уровня конкуренции. Одним словом, тем, кто готов был идти на серьезные реформы, которые зачастую ломали сложившиеся общественные и политические структуры, вызывали недовольство национального бизнеса. Но полученный «приз» — быстрый рост доходов населения — с лихвой окупал для политиков эти издержки.
Одним словом, никакой исторически объективной неизбежности в такой ловушке нет; рецепты ее преодоления хорошо понятны. Просто нынешняя российская власть не готова их использовать. О чем прямо и заявил премьер Медведев.
Что хорошо для General Motors…
…то хорошо для Америки. У России есть свой General Motors, который называется АвтоВАЗ. Это, пожалуй, крупнейшее российское предприятие (не считая сырьевиков) может служить хорошим опережающим индикатором положения дел в российской экономике. Специфика и масштабы предприятия — полный сборочный цикл и сотни смежников — производителей комплектующих — таковы, что любое замедление или ускорение работы тольяттинского конвейера мгновенно сказывается на темпах роста российской промышленности и, следовательно, всей экономики. Такой эффект был отчетливо виден в мае 1998 года, когда рабочая неделя на АвтоВАЗе была сокращена в четыре раза — промышленность мгновенно свалилась в пике. Обратный эффект проявил себя в ноябре того же 1998 года, когда из-за девальвации рубля стоимость «Жигулей» упала в долларовом выражении и спрос на них резко вырос — российская промышленность начала бурный рост, хотя финансовый сектор еще дымился в руинах. Похожие эпизоды были и летом 2002-го, и, конечно, в кризис 2008–2009 годов.
И вот подведены итоги 2013-го: количество проданных автомобилей составило почти 535 тыс. штук, что на 12% меньше, чем годом ранее. Конечно, определенный эффект оказало снятие с производства устаревших моделей («классики» и «Лады-Самары»), но гораздо более важным фактором стало снижение покупательского спроса. Новый год для автогиганта начинается с плохих новостей — объявлено о более чем 10% сокращении занятых на предприятии, а это значит, что никаких позитивных сигналов от экономики в Тольятти не видят. Впрочем, а кто их вообще сегодня видит?
Сергей Дубинин, председатель Наблюдательного совета ВТБ
Изменение курса рубля к доллару и евро связано с изменением платежного баланса. У нас есть текущий платежный баланс, который был почти нулевым к концу 2013 года. Раньше было превышение, положительное сальдо, когда по экспорту вывозилось больше, чем покупалось на импорт. В прошлом году чистый экспорт капитала составлял порядка $60 млрд.
В результате спрос на рубль падает, а на иностранную валюту растет. Это рыночная экономика.
Фундаментальная основа падения рубля — это низкая конкурентоспособность продукции, которую мы предлагаем как на международный, так и на внутренний рынок.
Я не думаю, что рубль будет падать ниже. Будут так называемые «отскоки», когда паническая скупка иностранной валюты приводит к тому, что рубль оказывается в дефиците и его курс укрепляется. И ЦБ поддерживает курс, чтобы избежать дальнейшей паники.
Олег Вьюгин, председатель совета директоров МДМ Банка
В этом году рубль должен был ослабнуть в силу объективных причин: и по отношению к доллару, и по отношению к евро — в зависимости от кросс-курса — где-то на 10 %, чтобы сохранить устойчивость платежного баланса. Но в январе сценарий изменился, сейчас падение рубля спровоцировали сами власти. Центральный банк заявил, что не будет поддерживать рубль, хотя сейчас он все равно его поддерживает. Министр финансов сказал, что Минфин на $6 млрд собирается закупить валюту с рынка, для пополнения Резервного фонда. Фактически спекулянтам развязали руки. Так, рубль можно уронить и на 20%, и на 30%. Правда, потом он все равно отскочит обратно через какое-то время.
Максим Осадчий, начальник аналитического управления Банка корпоративного финансирования
C 1 по 29 января ЦБ вынужден был уже 18 раз расширять границы валютного коридора, а накопленный объем интервенций составил $4,9 млрд.
Все ждали решения ФРС. Оно соответствовало ожиданиям рынка: программу выкупа облигаций сократили на $10 млрд, до $65 млрд ежемесячно. Но это решение генерировало дальнейшее сильное давление на валюты развивающихся стран, в том числе и на рубль. Тем не менее я ожидаю, что обвальная девальвация рубля будет достаточно кратковременной, потому что серьезный макроэкономический фундамент под этим явлением отсутствует. Предыдущие такие эпизоды были связаны с кризисами: российским 2008-2009 года, греческим осени 2011 года, кипрским 2013 года. Сейчас же нет кризиса, который бы генерировал отток капитала из развивающихся стран. Но когда рубль пройдет точку разворота, сказать достаточно трудно.
Евгений Гавриленков, главный экономист Sberbank CIB
Есть несколько причин, по которым слабеет рубль. Если говорить о последних днях, то это было изменение глобальной конъюнктуры, изменение поведения глобальных инвесторов. Корейская валюта, бразильская, индийская — все ослабли. Это внешние факторы. Если мы заглянем чуть дальше, то к внешним факторам добавляются внутренние: активность Центробанка по насыщению системы ликвидности, большие масштабы финансирования банков — только за прошлый год финансирование банков увеличилось на 60%. Как правило, эти деньги идут на валютный рынок.
фотография: Владимир Смирнов/ИТАР-ТАСС