С экономической и институциональной точки зрения ЕС готов к удалению Греции из валютного союза

Если вы еще не выучили, как по-гречески звучит слово «нет», вы, вероятно, не читали за последнюю неделю ни одного глобального СМИ. Всевозможные «охи» доносятся со всех первых полос и ключевых заголовков. Греки сделали свой однозначный выбор: население страны против условий, предложенных кредиторами. История Греции принимает качественно новый оборот.

Алексис Ципрас, быть может, не самый опытный политик, однако референдум он пытался провести как можно более корректно. Вопрос, на который отвечали греки, вкратце звучал так: «Следует ли согласиться на условия кредиторов в том виде, в каком они изложены в предложении от 25.06.2015 в двух частях?» Теперь правительство просто не имеет права подписаться под пакетом документов в том конкретном варианте, ссылка на который содержалась в бюллетенях. Но если внести хоть какие-то изменения, то мы имеем бумагу, по которой население не голосовало. И в отношении нее премьер-министр может принимать решение самостоятельно. ЕС, в свою очередь, не может не признать результатов референдума, ведь это волеизъявление народа. Предполагается, что такая диспозиция должна вынудить европейских лидеров пойти на уступки, но при этом за Грецией остается достаточная гибкость в переговорном процессе.

Вопрос в том, что мы имеем с европейской стороны. Однозначно ожидать значительных послаблений со стороны кредиторов только лишь из-за позиции греческих избирателей, пожалуй, не стоит. Ряд уважаемых экспертов, и даже сам г-н Ципрас заявляли, что Европа блефует и не может позволить себе такое дорогое удовольствие, как выход Греции из еврозоны. Однако в жизни все сложнее. Согласно данным МВФ, на начало 2015 года долг страны перед официальными кредиторами составлял €232 млрд, или 82% от общего объема задолженности. Глобальный банковский сектор в случае дефолта по всем обязательствам потеряет менее €30 млрд, банки еврозоны — около €14 млрд.

При активах финансовых компаний еврозоны в размере €24 трлн эти крохи можно списать не поведя бровью.

Более того, после реструктуризации греческого долга в 2012 году даже понятно, какие именно компании держат на своих балансах эти €14 млрд. Это исключает спекуляции на тему поиска самого слабого банка.

Существует еще один крупный блок греческих обязательств — долг перед евросистемой. В рамках TARGET2 ЦБ Греции занял на конец мая около €100 млрд, еще 9 получил в прошлом месяце. Но это уже чисто электронные обязательства. Конечно, выход Греции сильно навредит капиталу ЕСЦБ, у некоторых национальных центробанков он может даже стать отрицательным. Что совершенно не помешает работать.

Власти ЕС за прошедшие три года также смогли создать несколько инструментов для контроля над ситуацией. Теперь есть Европейский фонд финансовой стабильности, единый банковский регулятор и, конечно же, программа количественного смягчения ЕЦБ. Такая комбинация ободряет инвесторов, и новый эпизод греческого кризиса до сих пор практически не сказался на рынках. «Заражения» долговых площадок периферийных стран по образцу 2012 года не наблюдается. На данном этапе рост доходности по бумагам Греции полностью проигнорирован рынками, например, Италии и Испании. Хотя в 2012 г. цены (и доходности) изменялись синхронно. Тогда для стран с рынками схожего поведения изобрели обидный термин PIGS. Сегодня, очевидно, он не так актуален. Держится и евро, который по-прежнему стоит около $1,1. Да, единая европейская валюта наверняка подешевеет, но Греция к этому будет иметь лишь косвенное отношение.

Что дальше? По большому счету имеется два варианта.

Первый: стороны вернутся за стол переговоров и все же заключат какое-то соглашение. Вряд ли удастся оперативно решить все вопросы. Но остается возможным подписание промежуточного документа, «временного решения», состоящего из обещаний греков продолжить реформы в обмен на дальнейшую финансовую помощь со стороны ЕС. А если «тройка» решится публично пообещать обсуждение новой реструктуризации долга Афин, Алексис Ципрас наверняка всерьез задумается. В конце концов, это можно предъявить избирателю как победу.

Второй вариант развития событий представляется более болезненным, но теперь и более вероятным. 10 июля Греция допускает дефолт по долгам частному сектору, что означает кросс-дефолт по всем аналогичным обязательствам. А 20 июля в Афинах понимают, что также не в состоянии перечислить ЕЦБ €3,5 млрд. Учетная стоимость греческих облигаций на балансе Центробанка оказывается де-факто равна нулю, а это должно автоматически привести к закрытию кредитных линий для банков страны — им больше нечего закладывать, а беззалоговых кредитов г-н Драги в нынешних обстоятельствах не предоставит. В такой ситуации неизбежен коллапс финансовой системы Греции с последующим выходом из еврозоны. Политики могут сколько угодно говорить об отсутствии надлежащего механизма, но демонстрации голодного населения удивительно быстро приведут к введению альтернативного средства платежа, которое так же быстро станет основной валютой.

Увы, второй вариант представляется теперь основным.

С экономической и институциональной точки зрения Европа готова провести операцию по удалению Греции из монетарного союза. Защитные сооружения возведены, и год-два держать оборону они наверняка смогут. Изгнание «гадкого утенка» сейчас подаст очень четкий сигнал избирателям Испании и в некоторой степени Франции, где набирают популярность радикальные политические силы, похожие во взглядах на греческую «Сиризу». Сейчас удобный момент преподнести им жесткий урок, чтоб впредь было неповадно.

С точки зрения экономической теории страну также необходимо исключать.

Ведь идея монетарного союза не только в снижении транзакционных издержек. Суть объединения — как раз обуздание государственных финансов и установление фискальной дисциплины естественными методами. В данном случае сделать этого не удалось. Нарушают правила в Европе почти все, но Афины — исключительный и вопиющий случай. Да и сама Греция чудовищно нуждается в девальвации условной национальной валюты и списании долгов. Об этом написаны уже сотни статей, и повторяться не имеет смысла. Но на арене теперь остается не экономика, а только политика, занятая сохранением сфер влияния. Конечно, картинки рукопожатия Алексиса Ципраса и Владимира Путина вызывают у многих европейских лидеров непреодолимое желание оплатить долги Греции сиюминутно.

Вариант сохранения Греции в составе еврозоны видится менее реалистичным, вероятность такого сюжета я бы оценил процентов на 40%. Объективно требуются значительные послабления со стороны «тройки». Почти €300 млрд государственного долга — неподъемная сумма, отменяющая любое развитие экономики. В отсутствие списаний страна попадет в нечто вроде «ловушки бедности» — работать нужно только для того, чтобы вернуть долги, и просвета в этом тоннеле нет, поэтому лучше вообще не работать и постоянно получать на хлеб от кредиторов. Более научно ситуацию на прошлой неделе описал МВФ, который, кстати, в разгар кризиса опубликовал исчерпывающее объяснение сложности вопроса. Фонд предлагает несколько методов решения, но все они обязательно подразумевают реструктуризацию и списания, вплоть до трети от общей суммы.

И, на мой взгляд, ключевое соображение. Описанные выше сценарии — это траектории краткосрочного развития ситуации. С точки зрения долгосрочной перспективы Европа потерпела фиаско, а проект евро понес невосполнимые потери. Теперь нужно ждать новостей о том, что Китай или Саудовская Аравия стали снижать долю евро в своих ЗВР. Полагаю, что майский эпизод масштабных распродаж на европейском долговом рынке был связан именно с выходом из облигаций крупных суверенных управляющих.

И данный процесс продолжится.

Хранить резервы в валюте, эмитент которой за 4 года вообще не продвинулся в решении ключевой внутренней проблемы, — весьма не привлекательная идея. В теории давно следовало инициировать процедуру устранения Греции из еврозоны. Но в реальном мире для этого нужны условные Шарли де Голли, а у власти — технократы, опасающиеся за рейтинг. Разбирательства с избыточными суверенными долгами в мировом масштабе только начинаются, и Греция в данном контексте была репетицией. Успешно решать свои стратегические задачи сможет тот заемщик, в чью валюту верят больше. И в битве двух основных резервных инструментов евро только что потерпел сокрушительное поражение.

Изгнание Афин: начался ли распад еврозоны?