Цены на нефть продолжают свое падение, ФРС запустил цикл подъема ставок, санкции в отношении России никто не отменил. Почему на этом фоне пессимизм в отношении рубля все же чрезмерен?

Каким будет валютный курс в 2016 году, зависит от множества причин и от конкретных решений различных людей, которые пока не знают даже всех вопросов, на которые им предстоит отвечать. Однако ничто не мешает нам высказать несколько соображений относительно сценариев будущего и попытаться оценить их вероятность и сопряженные с ними риски. Порой ситуации являются настолько специальными, что давление обстоятельств сильно сужает пространство для маневра, и развитие событий можно пытаться прогнозировать.

Так ли это сейчас в России? Почти все комментаторы предсказывают проблемы рублю и обещают очередную девальвацию. В качестве основных причин называют следующие: падение цен на нефть и возникающие из-за этого проблемы увеличения дефицита бюджета, продолжение режима международных санкций, а также высокую инфляцию и подъем ставок по доллару ФРС США.

Предполагается, что нефтяные цены продолжат двигаться вниз, правительство девальвирует рубль, чтобы дефицит бюджета не превысил установленного ориентира в 3% ВВП. По оценке Bank of America Merrill Lynch, для этого при цене российской нефти 35 долларов за баррель доллар должен стоить около 94 руб.

И вообще, в теории разница в процентных ставках между долларом и рублем задает разницу между текущим и ожидаемым обменным курсом двух валют с помощью рыночных цен на форвардные контракты и не оставляет рублю шансов на укрепление. Потенциал снижения курса рубля, исходя из этой оценки, — около 9%.

Но на практике более «слабая» валюта (с более высокой процентной ставкой) зачастую не только не девальвируется, но и укрепляется. Это обстоятельство используется инвесторами в стратегии торговли carry trade (они занимают на рынке с низкими процентными ставками и инвестируют на рынке с высокой ставкой), что, как правило, приносит успех.

Провалы carry trade редки и происходят во время валютных кризисов. В эти периоды рынок преподносит таким торговцам разовый, но большой убыток. Но так как девальвация 2014 года и довольно напряженный 2015 год уже в прошлом, то, может быть, опять настало время для carry trade?

Рассуждение о начавшемся суперцикле подъема ставок по доллару, которые вызовут неизбежное его укрепление относительно всех других валют, разбивается о рыночные реалии. Стоило Европейскому ЦБ немного обмануть ожидания рынка относительно своей программы количественного смягчения, как евро неожиданно вырос относительно доллара. Так что, скорее всего, то повышение ставок, которое произойдет, уже давно отражено в ценах валютного рынка.

Внешние санкции, самыми важными из которых являются меры по ограничению долгосрочного финансирования крупнейших государственных и околопрезидентских банков и компаний, по-прежнему представляют проблему. Санкции стоят заслоном на пути иностранного капитала в резко подешевевшие в долларах и евро российские активы.

Но и выплаты по внешнему долгу в 2016 году будут, по словам Эльвиры Набиуллиной, главы Банка России, вдвое меньше выплат 2015 года. Они перестанут оказывать существенное давление на курс рубля, так как отток капитала по этой статье сильно уменьшится.

То же самое касается и других видов оттока капитала. Экономика, скорее всего, продолжит падать, хоть и более низкими темпами. Никаких радикальных реформ, которые могли бы изменить ситуацию, пока даже не просматривается. Продолжат падать и доходы предприятий и граждан — и выводить за рубеж будет просто нечего. Некоторым придется, наоборот, продавать вслед за Минфином валюту из своих резервных фондов, чтобы обеспечить необходимый уровень жизни. В то же время иностранцы, по данным Московской биржи, продолжают охотно владеть российскими ценными бумагами и не прочь прикупить еще, несмотря на наличие санкций.

Наконец, проблемы российского бюджета в связи с падением стоимости нефти в рублях. Нет повода подозревать правительство и ЦБ в том, что они начнут слаженно подтягивать курс к уровню, обеспечивающему сохранение дефицита бюджета на приемлемом уровне. Это можно было бы сделать с помощью покупки валюты со стороны ЦБ. Однако поведение рубля в декабре 2015 года показало: власти вряд ли что-то делают для защиты бюджета таким способом. Наоборот, наблюдаемая зависимость рубля от цен на нефть явно уменьшилась.

Ну и на закуску, последнее по порядку, но первое по значимости обстоятельство будущей траектории цены на нефть. Сейчас даже наши официальные власти — обычно главные оптимисты — уже не ждут от рынка ничего хорошего. Новостные ленты забиты хорошо обоснованными прогнозами апокалипсиса на рынке нефти. А обоснованы они гонкой ряда производителей, лишь увеличивающих объемы поставок в надежде хотя бы отчасти компенсировать выпадающие из-за потери в цене доходы.

Когда всеобщим мнением стала убежденность в продолжении падения рынка, вероятность его разворота заметно увеличивается — таковы законы биржевой игры. Фундаментальные оценки нефтяников, основанные на анализе издержек, говорят о диапазоне $40–60 за баррель как приемлемом на среднесрочную перспективу в среднем по отрасли. Очевидно, что при ценах ниже $40 за баррель инвестиции в дальнейшую разведку и разработку сократятся, что не может рано или поздно не сказаться на количестве предложения нефти. И хотя энергетика быстрыми темпами отказывается от углеводородов, для нескольких ближайших лет падение цен выглядит чересчур радикальным. Дешевая нефть затормозит процесс перехода на альтернативные источники энергии и уменьшения спроса.

Подводя итог, считаю, что существующие на рынке ожидания падения курса рубля чересчур пессимистичны. Скорее всего, рубль в 2016 году окажется крепче, чем сейчас кажется. Будущее непредсказуемо, однако, на мой взгляд, сейчас больше оснований ожидать роста рубля, чем его существенного падения. Колебания курса должны уменьшиться, и вполне приемлемый диапазон для них в 2016 году — 60–75 руб. за доллар.

Даже если 2016 год закончится на том же уровне — около 70 руб. за доллар, — в силу более высоких процентных ставок это будет означать победу держателей рублей в инвестиционной гонке с долларом. Одна лишь вещь может разрушить эту прекрасную картину будущей финансовой стабильности: очередные сюрпризы нашей внутренней и внешней политики.

На фоне выборов в Государственную думу в сентябре 2016 года возможны любые неожиданности — от раздачи рублей с вертолета для «финансового форсажа», до обнаружения новых врагов вблизи границ нашего государства, что потребует военного вмешательства. Риски банкротства крупных банков, проблема спасения Внешэкономбанка, возможный передел собственности в экономике, поиск «врагов» — все это может нарушить инерционный сценарий и оказать влияние на цену рубля. Так что стоит при планировании способов сбережения собственных средств в 2016 году, как и в любом другом, больше полагаться на свои собственные цели, а не на прогнозы аналитиков.

Об авторе

Сергей Романчук Руководитель операций на валютном и денежном рынке АКБ «Металлинвестбанк» Точка зрения авторов, статьи которых публикуются в разделе «Мнения», может не совпадать с мнением редакции.

Стоит ли ждать очередной девальвации рубля в новом году