Ближе к потолку

Курс рубля вернулся на полтора года назад: 56-57 рублей за доллар, как сегодня, – в последний раз столь дорогим рубль оказывался в июле 2015-го. Кстати, и нефть стоила тогда, как и теперь, 55-56 долларов за баррель Brent. Только в феврале курс рубля к доллару повысился почти на 6%, а в целом с начала года – уже на 7%. Но стоит ли ожидать его дальнейшего значительного повышения? И каковы главные факторы как укрепления рубля, так и, наоборот, его ослабления в этом году? Их и обсуждаем с экспертами в Москве.

Цены на нефть, главный фактор курсообразования рубля, несмотря на все колебания за последние недели, в итоге практически не изменились, если сравнивать с уровнями и начала года, и начала февраля. Тогда как курс рубля за то же время укрепился более чем заметно.

С одной стороны, следует говорить о существенном притоке на российский рынок капиталов международных инвесторов, привлеченных сохраняющимися в России высокими процентными ставками. То есть, по сравнению с другими рынками, где ставки ниже, российский обещает куда большую прибыль на вложенные в него доллары или евро. Но сначала их необходимо перевести в рубли, чтобы на них купить потом те же, скажем, российские гособлигации. Эти операции и оказывают в последние недели значительную поддержку рублю.

То, что мы видим сейчас, – это, скорее, ближе к максимальным уровням курса рубля, чем наоборот

С другой стороны, начиная с 7 февраля, Центральный банк проводит ежедневные покупки валюты для Министерства финансов в рамках “временного бюджетного правила”: пока нефть стоит дороже 40 долларов за баррель, эти покупки будут продолжаться. И, в отличие от продажи валюты зарубежными инвесторами, ее покупки для Минфина – фактор ослабления рубля.

Но в какой мере оба разнонаправленных фактора могут перекрывать друг друга в своем влиянии на его курс?

Наталия Орлова, главный экономист Альфа-Банка:

– Рынок в некотором смысле сам дает ответ – мы видим, что с тех пор, как Минфин объявил о начале покупок и начал их проводить, никакого ослабления рубля пока не происходит. Это означает, что приток портфельных, видимо, инвестиций существенно превосходит пока масштабы покупок Минфина. И это, на мой взгляд, является основным фактором укрепления рубля, которое мы сейчас наблюдаем.

Константин Гуляев, руководитель управления рыночных исследований инвестиционно-финансового дома “Капиталъ”:

– Конечно, рынок нам показывает, что первый фактор, то есть игра на разнице ставок, сейчас гораздо важнее, чем второй. Таких ставок доходности, которые пока сохраняются на российском рынке, вы мало где еще найдете. Но чтобы “вложиться” в какие-то российские активы, инвесторам нужны рубли. И вспомним, что после недавнего заседания Центробанка России, когда стало ясно, что свою ставку он пока не намерен понижать, эти операции только расширились.

Но на этом фоне и возник фактор покупок валюты со стороны Министерства финансов в начале февраля…

Константин Гуляев:

– Заявленные министерством покупки, примерно на 100 млн долларов в день, – это чуть более 2% ежедневного оборота торгов на российском валютном рынке, составляющем в среднем около 5 млрд долларов. Поэтому при “осторожных” покупках Минфина это, в принципе, незаметный фактор. Но о нем, конечно, вспомнят, когда рубль “развернется” и спекулятивно пойдет уже в другую сторону. Вот тогда-то и припомнят “фактор Минфина”.

Другое дело – грядущая экономическая политика Дональда Трампа. Если она будет оказывать влияние на дефицит бюджета США, на разгон инфляционных ожиданий в стране, то и ФРС придется более решительно повышать ставку

​Обратимся к другой паре факторов курсообразования рубля, более фундаментальных. С одной стороны, цены на нефть остаются относительно высокими. Более того, насколько можно судить по многим сообщениям, в значительной степени выполняются недавние международные соглашения о сокращении нефтедобычи. По идее, это должно поддержать цены на нефть, а значит, и курс рубля. С другой стороны, сам российский госбюджет на 2017 год сверстан, исходя из гораздо более низких, чем нынешние, цен на нефть (лишь 40 долларов за баррель) и, соответственно, среднего курса рубля к доллару аж на 17% ниже, чем он есть сегодня. То есть бюджет предусматривает значительно большие именно рублевые доходы…

Наталия Орлова:

– Здесь важно понимать простой факт, что, к сожалению, укрепление валютного курса сокращает объемы рублевых доходов Минфина от нефтяного сектора. Скажем, российский госбюджет 2016 года “балансировался” при цене на нефть порядка 75 долларов за баррель. То есть при такой цене бюджет был бы бездефицитным. Если допустить, что курс повысится, например, до 50 рублей за доллар в этом году, то бюджету российскому для “бездефицитности” необходима будет цена на нефть уже в 85 долларов за баррель. Другими словами, при укреплении рубля “необходим” дополнительный рост цен на нефть, который “компенсировал” бы бюджету возникающий негативный эффект. Проблема в том, что и при текущей цене на нефть, и при цене в 60 долларов за баррель российский бюджет все равно остается дефицитным. И укрепление рубля лишь дополнительно увеличивает этот дефицит.

Константин Гуляев:

– В принципе “рублевая” цена нефти сегодня – в пределах “зоны комфорта” для госбюджета. Минфину, возможно, и хотелось бы видеть рубль более “слабым”, чтобы получать от экспорта нефти больше рублей… Но власти “перестраховались”, сверстав госбюджет по цене на нефть гораздо меньшей, чем нынешние. Увидим, конечно, какой окажется цена нефти в среднем за год, но пока все выглядит для бюджета как нельзя лучше.

При укреплении рубля “необходим” дополнительный рост цен на нефть, который “компенсировал” бы бюджету возникающий негативный эффект. Проблема в том, что и при текущей цене на нефть, и при цене в 60 долларов за баррель российский бюджет все равно остается дефицитным

​Вспомним, одним из главных факторов обвала рубля в декабре 2014 года стал резко выросший в стране внутренний спрос на валюту – не только со стороны компаний, но и населения. С тех пор он только снижался. И, например, в 2016 году, по оценкам Центрального банка, частный спрос на валюту в стране оказался в целом существенно меньшим, чем годом ранее, и сразу в 1,5-2 раза меньшим, чем в 2014 году. Однако, если иметь в виду покупку валюты, когда же еще это делать, как не в периоды “крепкого” рубля…

Константин Гуляев:

– По логике, действительно, текущие уровни доллара привлекательны для его покупки. Но даже если предположить экстремальный вариант – скажем, нефть вдруг стоит более 100 долларов за баррель, и рубль укрепляется, и все замечательно, или, например, цена нефти остается той же, но что-то происходит с западными санкциями, – то с учетом инфляции, накопленной за последние годы, максимум для курса рубля к доллару – где-то в районе 50 рублей. С другой стороны, если все вдруг “разворачивается” в обратную сторону, мы можем увидеть курс “далеко за 70 рублей”. Поэтому, если брать широкий диапазон, курс рубля сегодня находится ближе к “потолку”, чем к “полу”.

Из-за кризиса доходы населения резко упали, и на покупку валюты у подавляющего большинства просто и нет “лишних” денег…

Наталия Орлова:

– Деньги в некотором смысле есть… Ведь у нас только 25% частных сбережений “долларизованы”, оставшиеся 75% – в рублях. Но не стоит ожидать, что население будет поступать рационально. Мы видим, что люди обычно покупают валюту, когда курс падает и в условиях кризиса, а когда ситуация стабилизируется, население, как правило, отнюдь не склонно к каким-либо рискам. Поэтому, на мой взгляд, ожидать дополнительного давления на курс рубля со стороны спроса населения вряд ли стоит. Скорее, факторами, влияющими на курс, остаются потоки международного капитала, действия Минфина и, конечно, цена на нефть.

Константин Гуляев:

– Знаете, если иметь в виду население, то не исключено, что очень многие думают сейчас не о том, покупать им валюту или нет, а о том, что делать с уже имеющейся? Мол, мы же тогда думали, что рубль будет дешеветь, а теперь что, продавать обратно купленные доллары? Вполне возможно, некоторые так и поступают – даже в убыток себе. И в принципе это символизирует грядущую смену тренда на рынке, то есть переход от укрепления рубля к его ослаблению. И думаю, что, скорее всего, так и произойдет.

При “осторожных” покупках Минфина это, в принципе, незаметный фактор. Но о нем, конечно, вспомнят, когда рубль “развернется” и спекулятивно пойдет уже в другую сторону. Вот тогда-то и припомнят “фактор Минфина”

​Курс доллара на мировых рынках в среду вновь повысился после выступления накануне председателя Федеральной резервной системы (ФРС), Центрального банка США, Джанет Йеллен в Сенате, верхней палате американского Конгресса. Она заявила, в частности, что очередное повышение ключевой процентной ставки может состояться уже на одном из ближайших заседаний банка, если данные по занятости в американской экономике и темпам инфляции в ней будут тому способствовать. Повышение ставок в США традиционно укрепляет доллар, так как ведет к перетоку капиталов международных инвесторов с других рынков, в первую очередь – развивающихся, на американский финансовый рынок. Ведь, помимо роста доходности на нем из-за повышающихся ставок, надежность таких вложений в США несравнимо выше той, которую способны обеспечить любые развивающиеся рынки, включая российский. Как этот фактор может отразиться на курсе рубля в течение года?

Наталия Орлова:

– Хотя, конечно, действия ФРС остаются очень важным фактором для динамики рынков, на данный момент неопределенностью для них в гораздо большей степени являются грядущие изменения бюджетной политики в США. Рынки пока рассчитывают на то, что она будет более “стимулирующей”. Собственно, именно этими ожиданиями и объясняется столь позитивный настрой в последние недели на всех международных финансовых рынках. А в такой ситуации повышение ставки ФРС будет, скорее, мерой “компенсирующей”. То есть внимание рынка сейчас сфокусировано на решениях в США по бюджетной политике в большей степени, чем на решениях ФРС.

Константин Гуляев:

– Безусловно, если ФРС повысит ставку дважды в течение года или даже трижды, это весьма ощутимо отразится на курсах других валют к доллару. Но обычно ФРС предпочитает все же более “мягкие” для рынка сценарии. То есть вполне возможно, что она и не будет спешить с повышением ставки. Другое дело – грядущая экономическая политика Дональда Трампа. Если она будет оказывать влияние на дефицит бюджета США, на разгон инфляционных ожиданий в стране, то и ФРС придется более решительно повышать ставку.

Если все вдруг “разворачивается” в обратную сторону, мы можем увидеть курс к доллару “далеко за 70 рублей”

​По совокупности факторов, которые в наибольшей степени, на ваш взгляд, будут влиять на курс рубля в течение этого года, из каких прогнозов по нему вы исходите на сегодня?

Наталия Орлова:

– Я всегда ориентируюсь на фундаментальное значение курса. Ведь в условиях “плавающего” курса рубля волатильность рынка может быть очень значительной. На 2017 год, при текущих ценах на нефть – около 55 долларов за баррель – и с поправкой на динамику экономики России, “равновесный” интервал курса, по нашим оценкам, составляет 60-65 рублей за доллар. Поэтому с большой вероятностью мы увидим в ближайшие месяцы возврат к этим, фундаментально обоснованным значениям. Хотя это и не значит, конечно, что курс будет оставаться в этом интервале. Отклонения могут быть очень существенными.

Константин Гуляев:

– В своих расчетах мы довольно консервативны… Даже учитывая нынешнее укрепление рубля, мы пока прогноз не меняем, ожидая к концу года курс в 68 рублей за доллар. Во-первых, остается проблема дефицита госбюджета: пусть она и не столь уже остра, как в прошлом году, но тем не менее дефицит нужно как-то финансировать. И, безусловно, более “мягкий” рубль этому лишь будет способствовать. Во-вторых, я совершенно не уверен, что нынешняя эйфория на финансовых рынках, как и кажущаяся стабильность на рынке нефти, сохранятся в течение всего года. Думаю, что и на тех, и на других рынках мы увидим “коррекцию”, которая может быть весьма значительной. Все это будет очень сильно влиять на курс рубля. Поэтому то, что мы видим сейчас, – это, скорее, ближе к максимальным его уровням, чем к минимальным. И обратное движение может быть довольно резким. Так что уровень в районе 68 рублей за доллар, он более вероятен, чем 58 рублей или еще меньше.