Фото: AP / Scanpix / LETA

Стоит ли России бояться дефолта

Напав на Украину, Россия поссорилась со всем миром. Стоит ли ей в такой ситуации вообще отдавать иностранцам долги?

«России удалось избежать дефолта» — такие заголовки появились в мировых агентствах 3 мая, когда меньше чем за сутки до дедлайна держатели российских еврооблигаций все-таки начали получать свои деньги. Вообще-то, они должны были получить их почти месяцем раньше, но расплата стала для российского правительства настоящим квестом. Нет, деньги были. Но иногда дело не в деньгах.

Сколько должна Россия

Всего у России 16 триллионов рублей внутреннего долга (номинированного в рублях, которые в нужных количествах выпускает российский Центробанк) и $57 миллиардов внешнего (в иностранной валюте). Это на самом деле совсем немного. Обычно размер долга сравнивается с размером экономики, в случае России это примерно 15 % внутреннего валового продукта — один из самых низких показателей в мире. Берем же мы с доходами 100–200 тысяч рублей в месяц ипотеку на миллионы рублей — и ничего, почти все справляются (неплатежи по ипотеке в России менее 1 %).

Подпишитесь на рассылку «Важных историй»Рассылку не заблокируют, а читать ее не запрещено

К тому же долг размазан по времени: возвращать его надо частями, когда наступает дата погашения той или иной еврооблигации. По одной из них надо было вернуть кредиторам $2 млрд месяц назад, и Минфин после долгих мытарств все же смог это сделать, а самая длинная еврооблигация ($7 млрд) гасится аж в 2047 году. Пока облигации не погашены, по ним надо платить лишь проценты — так называемый купон, как правило, два раза в год (от 1,125 до 12,75 % годовых).

В общем, обслуживание такого долга не проблема, тем более что при необходимости можно размещать новые выпуски: до войны Россия была одним из самых желанных заемщиков в мире. Это находило отражение в рейтингах: по версии всех трех ведущих мировых рейтинговых агентств, эти рейтинги у нас были «инвестиционного» уровня, то есть покупать российские облигации разрешалось даже самым консервативным (осторожным) инвесторам. Наконец, у России есть заначка — Фонд национального благосостояния, в котором перед войной было 13,6 триллиона рублей. В эту сумму входят акции пострадавших от санкций Сбербанка и «Аэрофлота», но и за их вычетом оставалось порядка 10 триллионов.

Однако проблема возникла.

Деньги есть, а заплатить нельзя

Иметь деньги недостаточно, чтобы заплатить. Россияне испытали это на себе: лежит у вас в банке, скажем, 20 000 евро, а снять со счета вы не можете и половину (до 9 сентября действует временный порядок снятия наличных: не более $10 000 за полгода). Перевести на свой зарубежный счет можно тоже не больше $10 000 в месяц, и неважно, сколько у вас денег. Это наш ответ на западные санкции.

Нечто подобное случилось с Минфином: санкции мешают расплатиться. В обычной жизни все просто: если есть деньги на счете, Минфин переводит их банку – платежному агенту, тот — депозитариям (они хранят облигации и ведут реестр их владельцев), а те — владельцам облигаций (на самом деле все чуть сложнее, но в целом так). Но, во-первых, примерно половина международных резервов страны, куда входит и Фонд национального благосостояния, — та самая заначка — заморожена (это примерно $300 млрд, говорит министр финансов Антон Силуанов), а во-вторых, американским компаниям и гражданам запрещено получать платежи от лиц под санкциями.

Что заморожено

Точно это неизвестно. Центробанк публикует данные о размере резервов раз в неделю, а вот их структуру раскрывает с полугодовой задержкой — эта информация «чувствительна для рынков». Последние данные перед войной были опубликованы в середине февраля, тогда резервы составляли $643,2 миллиарда. Структура резервов последний раз раскрывалась на начало этого года: тогда больше всего их хранилось в евро — 33,9 % ($218 миллиардов), на доллары приходилось 10,9 % ($70 миллиардов), на фунты — 6,2 % ($40 миллиардов). Исходя из структуры резервов, примерно половина их хранилась в странах, которые ввели санкции против России.

Даже со всеми санкциями и арестами, у России достаточно денег, чтобы платить по счетам. Но главные санкции и состоят в том, что платить нельзя

Что получается? Хочет Минфин перевести нужную сумму, а она заблокирована. Или находит деньги, которые не заблокированы, и отправляет своему агенту, чтобы распределить их между кредиторами, а тот возвращает их обратно: боится нарушить санкции. Финансовая система устроена так, что долларовый платеж обязательно пройдет через американский банк, а американским организациям санкции запрещают получать платежи от Центробанка и Минфина. Плюс банк не знает конечных держателей бумаг: мало ли, вдруг среди них есть американцы или те, кто под санкциями? Нарушить санкции, даже случайно, выйдет себе дороже, и банк от греха подальше отказывается проводить платеж. А кредиторам неважно, кто виноват: они своих денег не получили. Это и есть дефолт.

Борьба за платеж

В середине марта Минфин утвердил временный порядок выплат по еврооблигациям: он дает платежное поручение банкам-агентам перевести деньги, а если те его не исполнят, то поручение отзывается и деньги платятся в рублях по курсу Центробанка.

Стоило Минфину заявить: «Не возьмете долларами — заплатим рублями», как разгорелись споры, будет это дефолтом или нет. Оказалось, возможность платить рублями была заранее предусмотрена для еврооблигаций, выпущенных после 2018 года (на плюс-минус $13 миллиардов). А что с более ранними выпусками? Эксперты, включая рейтинговое агентство Fitch, пришли к выводу, что рублевая выплата будет означать дефолт.

Разъяснение Минфина появилось 14 марта, перед первой с начала войны выплатой: 16 марта предстояло перечислить $117 миллионов по двум выпускам долларовых облигаций с погашением в 2023 и 2043 годах. Несмотря на генеральную лицензию, заранее выданную подразделением американского Минфина, отвечающим за соблюдение санкций (Office of Foreign Assets Control, OFAC), и разрешающую в порядке исключения получать платежи по суверенным евробондам России, сомнения оставались. Платежный агент, лондонское отделение Citibank, сначала не хотел переводить деньги, но после разъяснения Минфина США, что санкции пока не препятствуют осуществлению платежей для обслуживания суверенного долга России в долларах, все-таки перевел. В итоге все прошло гладко и держатели евробондов получили деньги. А 28 марта Минфин заплатил $102 млн купона по облигациям с погашением в 2035 году.

У Запада понятная логика: мы арестовали у вас половину резервов, но и другую половину, до которой мы не дотянулись, тратить на войну не дадим

Вроде бы можно было выдохнуть: действие лицензии заканчивалось 25 мая. Но не тут-то было! 4 апреля, в день очередного платежа, США решили «отрезать Москве доступ к замороженным средствам». С этого момента они запретили России проводить любые выплаты по госдолгу в долларах со счетов в американских банках. Как объяснил представитель американского Минфина, цель была — поставить Москву перед выбором, как использовать доллары, к которым у нее остался доступ (в том числе экспортные доходы): для платежей по долгам или на финансирование войны в Украине. Это понятная логика: мы арестовали у вас половину резервов, но и другую половину, до которой мы не дотянулись, тратить на войну не дадим.

Но, кажется, российский Минфин что-то знал: еще до того, как его поставили перед выбором, он объявил выкуп облигаций «Россия-2022», которые надо было погашать 4 апреля. Минфин предложил продать ему эти бумаги по номиналу, но за рубли по курсу Центробанка. Это был вовсе не жест отчаяния: большинство держателей облигаций согласилось. Часть евробондов находилась в портфелях российских инвесторов, многие хранили их в Национальном расчетном депозитарии (входит в группу Московской биржи), и валюту от их погашения все равно было не вывести за границу — в общем, Минфин выкупил 72 % выпуска, и вместо $2 млрд погасить осталось $552 млн (плюс купоны по этой и другой облигации, в сумме — еще почти $650 миллионов). Но Citi эти деньги, разумеется, не перевел.

На то, чтобы сделать выбор, у России был месяц. Это обычная практика — если должник не платит, ему дается месяц, чтобы исправиться: мало ли что пошло не так, может, это был технический сбой? Это так и называется — технический дефолт. Но если через месяц кредитор не получает деньги, дефолт становится настоящим. Для России этот срок был 4 мая.

В итоге Минфин, похоже, заплатил из «доступных» долларов. США разрешили лондонскому Citibank провести платежи, сообщило Bloomberg 29 апреля со ссылкой на представителя американского Минфина, а вечером 3 мая инвесторы стали получать деньги.

Нестрашный дефолт

Учитывая непримиримую позицию российского правительства: все санкции введены на пустом месте и пойдут нам только на пользу; мы всё импортозаместим и экономика станет сильнее; резервы заморожены незаконно; и вообще, мы все свои обязательства выполнили — решение рассчитываться по долгам может показаться странным. Дефолт — это же не приговор, а, к сожалению, время от времени случающаяся неприятность. Дефолт 1998 года больно ударил по экономике России, но затем она несколько лет росла темпами, о которых и до войны давно уже не мечтали. Инвесторы снова стали давать России в долг уже в 2000 году. А в истории Аргентины девять дефолтов, из них два — в этом веке, причем дефолт в 2001 году стал крупнейшим в мировой истории (почти на $100 млрд).

Российская экономика дефолта почти и не заметила бы. Обычно его основные последствия: спад экономики и рост инфляции, девальвация и падение фондовых индексов, отток капитала и невозможность какое-то время привлечь новый капитал и другое. Нынешнюю Россию этим не напугаешь: как написал у себя в Facebook профессор Чикагского университета и Высшей школы экономики Константин Сонин, «все, что могло ухудшиться в результате дефолта, уже ухудшилось… все плохие последствия дефолта уже на месте, новых не будет. При других обстоятельствах отказ платить по долгам мог бы привести к ухудшению инвестиционного климата, но ухудшиться инвестиционный климат уже не может».

Страшный дефолт

Почему же тогда Минфин отчаянно пытается избежать дефолта? Дело в том, что он все-таки может иметь последствия, и очень серьезные.

В обычной ситуации после дефолта начинаются переговоры о реструктуризации долга. Заемщик не в состоянии заплатить, но хочет сохранить лицо и возможность в дальнейшем привлекать инвестиции — пусть и не сразу. А кредиторы хотят вернуть хотя бы часть денег. Но в случае с Россией ситуация необычная, и переговоры вряд ли возможны.

Инвесторы могут действовать против России жестко — не только по финансовым, но и по моральным соображениям, говорил Bloomberg Ли Бучхейт, ведущий мировой эксперт по реструктуризации госдолгов: «Поддержка Украины почти безусловна… Некоторые инвесторы могут пожелать нанести [России] удар, выступив за правое дело. Один из способов сделать это — после истечения льготного периода проголосовать за требование погасить российские облигации и затем обратиться в суд за исполнением этого решения». Бучхейт имеет в виду кросс-дефолт: неисполнение обязательств по одному выпуску, как правило, дает основание держателям других облигаций страны требовать их досрочного погашения. То есть взыскан может быть весь госдолг России.

И тут самое время вспомнить, что при наличии судебного решения взыскать эти деньги может оказаться не так уж и сложно. Резервов России заморожено на гораздо большую сумму, и все чаще звучат предложения направить эти деньги на восстановление Украины. Заморожены не значит отняты: конфисковать их может только суд. И дефолт сильно упростил бы это. «Суверенный дефолт может служить дополнительным аргументом для предъявления судебных требований к иностранным активам страны, например к части резервов, которые заморожены в иностранных банках», — объясняет председатель наблюдательного совета Московской биржи Олег Вьюгин, бывший первый зампред Центробанка.

В обычное, мирное время обратить взыскание на активы Центробанка крайне трудно: у него особый статус, он независим от государства. Его имущество является федеральной собственностью, но государство и Центробанк не отвечают по обязательствам друг друга. До сих пор дотянуться до активов Центробанка не удавалось никому, даже швейцарской Noga, которая более 10 лет арестовывала активы России по всему миру, пытаясь взыскать $1,5 миллиарда, которые присудил ей международный арбитраж в Стокгольме. В военно-санкционное время все может оказаться гораздо проще.

«Все зарубежные активы государства оказываются перед риском конфискации. Причем эти риски затрагивают не только производственные активы и доли в иностранных компаниях, но и экспортируемые товары и экспортную выручку»

Но и это еще не всё. Теоретически кросс-дефолт может быть распространен на долги российских корпораций, связанных с государством. А там совсем другие суммы. Общий внешний долг России — долг государства плюс долг компаний и банков — на 1 апреля составлял $454 миллиарда. Сложно сказать, какую часть этой суммы можно связать с государством, но, как показывают санкции на частные компании и банки, к этому вопросу можно подходить очень творчески. Министр Силуанов в интервью на прямой вопрос о кросс-дефолте на компании не ответил.

Эта сумма уже больше, чем все арестованные резервы Центробанка. Но обратить взыскание могут попытаться на любое имущество, которое суд сочтет принадлежащим прямо, а может быть, даже и косвенно российскому государству, говорил «Коммерсанту» партнер коллегии адвокатов Delcredere Андрей Рябинин. «Все зарубежные активы государства оказываются перед риском конфискации, — пишет эксперт БКС Игорь Галактионов. — Причем эти риски затрагивают не только производственные активы и доли в иностранных компаниях, но и экспортируемые товары, экспортную выручку и любые прочие обязательства в пользу заемщика».

В общем, у России есть все основания избегать дефолта по государственному долгу.

И что теперь?

Получится ли у России избежать дефолта? Этого пока не знает никто. Следующая серия 27 мая: в этот день надо платить купоны по двум выпускам с погашением в 2026 и 2036 годах. «Россия-2036» на 1 миллиард евро выпущена после 2018 года, по ней можно платить в рублях, а «Россия-2026» на $3 миллиарда — до 2018 года и такой возможности не предусматривает, купон на $71 миллион надо заплатить долларами. Лицензия минфина США, которая разрешает выплаты, заканчивается двумя днями раньше. Из разъяснений минфина США следовало, что после дедлайна американские резиденты смогут обращаться за разрешениями на получение выплат по евробондам России. Да и само разрешение на выплаты можно продлить. Или, наоборот, ввести новый запрет, как 4 апреля.

Редактор: Максим Солюс