ЦБ купается в рублях

В российской экономике резко выросло количество денег. Всё, власти «включили печатный станок», пора ждать скачка инфляции?

В феврале Центральный банк России отчитался о том, что количество денег в экономике выросло за год на 25%. Количество денег в экономике можно измерить по-разному, и в зависимости от вопроса, на который экономист пытается ответить, имеет смысл брать в расчет разные показатели. Однако в феврале 2023-го основные индикаторы, «денежные агрегаты» М1 и М2, оба выросли на те же 25%. Приведет ли это к ускорению инфляции в 2023 году? Это сложный вопрос. Впрочем, чаще приходится слышать другой вопрос: «Начал ли ЦБ печатать деньги?»

«Печатание денег» — устаревшая метафора

Когда-то давно в словах «печатание денег» был простой смысл. Десятилетия назад деньги были обязательно привязаны к чему-то — например, к количеству золота, хранящегося в подвалах правительства. «Напечатать деньги» означало «отказаться от привязки». Это давало, с одной стороны, возможность для правительства истратить больше, чем оно заработало, а с другой — вело к инфляции. Потому что, когда денег становится больше, а товаров остается столько же, цены должны вырасти.

Сейчас правительство влияет на количество денег через множество разных каналов — и никакой из них в отдельности нельзя назвать «печатанием денег». Больше всего на «печатание денег» походил бы следующий процесс. Министерство финансов выпускает новые долговые обязательства, а ЦБ покупает их. У Минфина появляются новые рубли, которые он добавляет к деньгам в экономике, расплачиваясь за госзаказ, выплачивая зарплаты госслужащим и т. п.

Это можно было бы назвать «печатанием денег», если бы это не сопровождалось никакими другими действиями. Если же ЦБ делает еще что-то (например, продает банкам валюту на ту же сумму, которую заплатил Минфину), то никакого изменения в количестве денег вообще не происходит. Это будет не «печатание денег», а «расходование валютных резервов».

Что изменилось в экономике в целом? У ЦБ стало меньше валютных резервов, а Минфин купил товары и получил услуги госслужащих. Количество рублей осталось неизменным.

Фонд национального благосостояния потому и являлся, пока были валютные резервы, «заначкой», что был в валюте. Формально он подсчитывается в рублях, но рублевой «заначки» у правительства не может быть в принципе — оно же само решает, сколько рисовать рублей. Центробанк не хранит никакие рубли и не может их хранить — можно считать, что когда он что-то покупает, то рисует новые деньги, а когда что-то продает за рубли, просто сжигает их.

Из-за войны валютных резервов у ЦБ осталось мало. 300–350 миллиардов долларов, отложенных в «сытые» годы, заблокированы США, ЕС, Великобритании и другими эмитентами самых надежных мировых валют. Но пока остаются китайские юани, есть возможность тратить средства, не влияя на количество рублей и, значит, на инфляцию. Отсутствие валютных резервов, конечно, делает российскую экономику крайне уязвимой к возможным внешним шокам, — что, если будет рецессия в Китае или США? — но, как говорится, снявши голову, по волосам не плачут.

Еще раз: если ЦБ просто купил у Минфина долговые обязательства, а Минфин потратил рубли, — это «печатание денег». А если сделал что-то еще — например, продал резервы или поднял ключевую ставку, — то нет.

Другими словами, чтобы сказать, что ЦБ «напечатал деньги», нужно смотреть сразу на все меры денежной политики.

ЦБ может влиять на количество денег в экономике разными способами. Можно снизить или повысить ставку процента по краткосрочным кредитам. Можно поменять резервные требования к банкам: если банк вынужден отложить дополнительную долю депозитов на счет в ЦБ, это снижает количество денег в экономике. И наоборот — если снизить требования по резервированию, то повышает. ЦБ может просто купить какие-то финансовые активы, акции или облигации на рынке, «выпустив» таким образом новые деньги.

Наконец, не только ЦБ влияет на количество денег. Другие органы правительства тоже могут на него влиять. На 2023 год запланирован бюджетный дефицит в 2% ВВП — расходы, которые выше доходов, нужно будет каким-то образом профинансировать. Тот факт, что запланирован бюджетный дефицит, влияет на перспективы инфляции. Если параллельно увеличению дефицита, которое финансируется заимствованиями у ЦБ, Центробанк повышает ключевую ставку или продает валюту, то он борется с инфляцией. Но если Центробанк не принимает «ответных» мер, то бюджетный дефицит — это «печатание денег».

Для полноты картины надо заметить, что правительственные органы влияют на количество денег в экономике, но не определяют его. Скажем, если предприниматели смотрят на перспективы бизнеса пессимистично, они не берут кредиты — и это препятствие к увеличению количества денег в экономике.

ЦБ может снизить ставку до нуля, потом начать покупать активы, но если другие факторы препятствуют бизнес-активности, количество денег будет расти медленно.

В другую сторону — в сторону снижения количества денег — влиять сложно по другой причине. Конечно, ЦБ может остановить рост цен в любой момент, но у этого, вероятно, будет такая высокая цена в виде остановки предприятий и увольнений, что остановить не удается.

За чем стоит следить

Если никакое конкретное действие ЦБ нельзя назвать «печатанием денег», то за чем нужно следить? Как узнать, перешел ли ЦБ к менее консервативной, более рискованной политике в условиях усиливающегося кризиса?

В 2022 году российский ВВП формально упал не сильно, на 2–3%, но другие показатели указывают на значительное падение уровня жизни (такая же история была в годы, предшествовавшие краху советской экономики в 1991 год: даже москвичи уже стояли в очередях за хлебом и яйцами, сахар, алкоголь и табак были по талонам, а официальный ВВП всё еще рос). Что в действиях ЦБ отражает растущие сложности?

Следить нужно за тем же, за чем следит и сам российский ЦБ, — за инфляцией. В нормальные времена наблюдатели — и внутренние, и внешние, — могут опираться на модели, связывающие изменения денежных индикаторов и следующую за ними инфляцию. Рост денежной массы (агрегаторы M1, M2) на 25%, как за последний год, привел бы к скачку инфляции, без сомнений.

Но модели, которые используют экономисты, плохо работают в момент, когда экономика проходит такую трансформацию, как российская экономика сейчас. Коэффициенты этих моделей, если кому интересны технические подробности, откалиброваны не по показателям, сходным с нынешними, а по предыдущим годам, когда экономические связи были качественно другими. Не исключено, что инфляция в 2023 году снизится: у падения производства и, тем более, падения доходов населения эффект сам по себе дефляционный.

Так что российский ЦБ в 2023 году будет узнавать о последствиях своей политики точно так же, как и публика, — в реальном времени.

Сейчас они смотрят на результаты опросов населения и бизнесменов об «инфляционных ожиданиях» (они высокие, 12–13%) и опасаются снижать ключевую ставку.

Если смотреть на прирост денежной массы, так ее вообще придется повышать. Или менять целевые показатели по инфляции, что тоже не исключено, — с начала полномасштабной российской агрессии ЦБ подчиняет все свои действия нуждам правительства, ведущего боевые действия (целевой показатель по инфляции был выбран, хотя бы в теории, в интересах российской экономики и граждан).

В конечном счете ЦБ придется «финансировать» любые расходы, на которые не хватит доходов. Инфляция будет высокой. И вот когда она будет высокой, экономисты смогут наконец не вдаваться в сложные объяснения того, что такое современные деньги, а спокойно и коротко отвечать: «Да, ЦБ начал печатать деньги».