Смертельная ловушка долгов

Дефолт Греции — это просто «план Б». Но возможна и финансовая катастрофа глобального масштаба

Выдающиеся эксперты и мыслители с мировыми именами теперь постоянно на страницах «Новой газеты». Мы вместе с Project Syndicate © будем регулярно предоставлять слово о важнейших событиях и проблемах, волнующих человечество, признанным...

Выдающиеся эксперты и мыслители с мировыми именами теперь постоянно на страницах «Новой газеты». Мы вместе с Project Syndicate © будем регулярно предоставлять слово о важнейших событиях и проблемах, волнующих человечество, признанным авторитетам: ученым, лауреатам Нобелевской премии, бывшим и действующим лидерам государств и корпораций.

Нуриель Рубини — профессор экономики в Школе бизнеса Стерн при Нью-Йоркском университете и председатель глобальной экономической консалтинговой службы Roubini Global Economics.

Греческая финансовая сага — это лишь вершина айсберга проблем устойчивости государственного долга для многих передовых экономик, а не только для сегодняшних стран PIIGS: Португалии, Ирландии, Италии, Греции и Испании. По последним оценкам ОЭСР, соотношение государственного долга к ВВП в развитых странах повысится в среднем примерно до 100% от ВВП. МВФ недавно опубликовал аналогичные прогнозы.

В странах PIIGS проблемы заключаются не только в избыточной доле бюджетного дефицита и государственного долга (в разной степени и мере в указанных пяти странах). Это также проблемы дефицита платежного баланса, потери конкурентоспособности и, следовательно, вялого экономического роста.

Эти экономики еще десять лет назад теряли свои доли на рынке в пользу Китая и Азии из-за высокой трудоемкости и малой добавленной стоимости своего экспорта. Спустя десятилетие, в течение которого заработная плата росла быстрее производительности, стоимость единицы рабочей силы резко возросла (как и основанный на ней реальный курс валют). В результате потеря конкурентоспособности проявилась в увеличенных и постоянно растущих платежных дефицитах и замедлении экономического роста. Последним гвоздем в этот гроб стало повышение курса евро с 2002 по 2008 г.

Так что даже если у Греции и других стран PIIGS появится политическая решимость значительно снизить свой огромный бюджетный дефицит (а это — довольно большое «если», учитывая политическое сопротивление урезанию расходов и повышению налогов), то снижение бюджетного дефицита может, по крайней мере в краткосрочной перспективе, усугубить экономический спад по мере сокращения совокупного спроса из-за повышения налогов и сокращения расходов. Если ВВП будет падать, станет невозможным добиться поставленных целей по дефициту и долгу (как доли от ВВП). Как раз в эту смертельную ловушку долгов в 1998—2001 гг. попала Аргентина.

Восстановление устойчивого роста требует реального обесценивания валюты. Есть лишь три варианта. Первый — это дефляция, которая снизит цены и зарплаты на 20—30%. Но дефляция ассоциируется с устойчивым спадом (вспомним ту же Аргентину), а никакой народ и никакая политическая система не согласятся на годы рецессии и ужесточения фискальной политики для реального обесценивания валюты. Задолго до этого произойдут дефолт и выход страны из зоны евро.

Второй путь — это следовать модели Германии, то есть ускорить структурные реформы и корпоративную реструктуризацию для повышения производительности при поддержании умеренного роста зарплаты. Но Германии потребовался с десяток лет, чтобы сократить таким способом стоимость единицы рабочей силы. Если бы Греция или Испания начали сегодня, то краткосрочные затраты на перераспределение ресурсов оказались бы огромными, в то время как для достижения выгод в смысле ускорения роста потребовалось бы слишком много лет.

Наконец, евро может сильно потерять в цене. Но больше всего от этого выиграет Германия. А для достаточного падения курса евро риск дефолта в Греции должен быть настолько сильным и его заразительное влияние на спрэды по гособлигациям стран PIIGS таким серьезным, что расширение этих спрэдов вызовет двузначный экономический спад в зоне евро, прежде чем обесценивание валюты даст какие-то выгоды.

Если не произойдет чуда, Греция близка к рубежу неплатежеспособности. В начале кризиса в Аргентине дефицит ее бюджета, государственный долг и дефицит текущих статей платежного баланса составляли, соответственно, 3%, 50% и 2% от ВВП. Аналогичные показатели в Греции куда хуже: 12,9%, 120% и 10%. Так что нужны геркулесовские усилия, везение, поддержка ЕС и МВФ, чтобы уменьшить вероятность дефолта и выхода из зоны евро.

Греция сегодня слишком интегрирована в ЕС, чтобы позволить ей «рухнуть». Ее государственный долг составляет примерно 400 млрд долларов (3/4 которого причитается внешним кредиторам, в основном европейским финансовым учреждениям). Поэтому беспорядочный дефолт привел бы к огромным убыткам и риску системного кризиса. К тому же заразительное влияние на суверенные спрэды других PIIGS было бы слишком сильным и опрокинуло бы экономику некоторых из этих стран.

Поэтому, несмотря на неприятие Германией и ЕЦБ идеи массированного «выкупа», в этом году Греции нужна мощная официальная финансовая поддержка на уровне, который сможет предотвратить немедленное превращение ее нынешней неликвидности в неплатежеспособность. Но официальная поддержка спасет ситуацию только до конца следующего года. Волшебный тройной выигрыш в виде устойчивости долга и дефицита, реального обесценивания денег и восстановления экономического роста маловероятен даже при официальной финансовой поддержке.

Все случаи успешного спасения стран из финансовой катастрофы (Мексики, Южной Кореи, Таиланда, Бразилии, Турции) требовали двух условий: убедительного желания страны ужесточить фискальную политику и структурные реформы, необходимые для восстановления устойчивости и роста; а также массированной официальной кредитной поддержки, способной остановить снежный ком кризиса утраты веры в выплату краткосрочных государственных и частных долгов. Реформы без реальных денег «на бочке» не работают, поскольку нервные и торопливые инвесторы предпочтут вывести свои деньги из страны, если в ней не хватает валютных запасов, чтобы предотвратить штурм банков, не выполняющих краткосрочные обязательства.

И вот после провального плана, который предусматривал дать Греции деньги, только если она столкнется с кризисом рефинансирования, то есть слишком поздно, и по рыночным ставкам, которые сделали бы ее долг неустойчивым, ЕС очнулся и разработал новую схему, приближенную к типовым условиям МВФ: давать деньги траншами с первоначальным массированным вливанием и под полульготный процент.

Только время покажет, сработает ли такой план, т.е. окажется ли Греция неликвидной, но платежеспособной, готовой к убедительному ужесточению фискальной политики и структурным реформам при наличии значительной финансовой помощи. Но, как и в случае с Аргентиной, Россией и Эквадором, Греция может также оказаться неплатежеспособной, если корректировка не сможет восстановить устойчивость долга и экономического роста. Пока что официальное сообщество решило держаться плана «А». В случае его провала остается план «Б», дефолт для освобождения от безнадежных долгов и выход Греции из зоны евро, позволяющий обесценить деньги и восстановить конкурентоспособность и экономический рост.

Нуриель Рубини — специально для «Новой»

Перевод с английского — Татьяна Грибова