Рискованный отказ

Федеральная резервная служба США приняла решение о постепенном прекращении третьего раунда программы количественного смягчения, который начался в сентябре 2012 года. Этот раунд состоял в том, что ФРС ежемесячно покупало облигации Правительства США и ипотечные облигации, реинвестировало доходы по своему портфелю ценных бумаг в эти же облигации и удерживало базовую процентную ставку на уровне 0.25% годовых.

Постепенное сокращение означает, что начиная с нового, 2014 года, ФРС будет каждый месяц уменьшать реинвестирование и покупки облигаций. Если с момента принятия этой программы ФРС покупала и реинвестировала доходы от облигаций на $85 млрд. ежемесячно, то с Нового года объем этих операций будет снижаться на $10 млрд. в месяц пока не дойдет до нуля. После чего пересохнет основной канал, по которому деньги закачивались в американскую банковскую систему для поддержки на плаву и американской, и мировой экономики.

Чем могло быть вызвано подобное решение? Судя по статистической отчетности, экономика США показывает все признаки выздоровления: ВВП растет – безработица снижается. Так, во II квартале 2013 года ВВП вырос на 2.8%, а в III – уже на 3.6%. За то же время уровень безработицы снизился до 7% от экономически активного населения, хотя еще в начале года он составлял 7.9%, а в разгар кризиса, в октябре 2009 года, - даже 10%.

Исходя из этих данных, в ФРС могли сделать вывод, что в дальнейшей поддержке американское хозяйство вроде бы уже не нуждается. Кроме того, ФРС не могла не понимать, что дополнительная накачка денежных средств в банковскую систему США никакого позитивного эффекта не приносит. Да, американские банки имеют сейчас денежные резервы, которые позволят им пережить любой набег вкладчиков (если он, конечно, будет), но, к сожалению, банки эти избыточные резервы никуда не вкладывают (то есть новых кредитов не выдают), и поэтому для «реального сектора» пользы от этих резервов никакой нет.

То есть реальный сектор выздоравливает как бы сам по себе, а банки стоят в стороне. В этой ситуации было бы вполне логично уменьшить или даже вовсе прекратить денежную эмиссию, так как свою основную задачу – предохранить банки от банкротства – она уже выполнила, а дополнительную задачу – стимулировать экономический рост – у нее выполнить не получается.

Правда, несмотря на вроде бы безупречное обоснование подобного решения, определенные изъяны у него есть. Начнем с того, что в США сокращается не только безработица, но и инфляция. Индекс цен производителей продукции за последние 12 месяцев (ноябрь 2013 года к ноябрю 2012 года) составил всего 0.3%, причем в течение этого периода индексы несколько раз становились отрицательными.

На первый взгляд, это хорошо, так как явно избыточное денежное предложение не приводит к росту цен. Но это только на первый взгляд. Дело в том, что падение темпов роста цен до нуля с последующим переходом в зону отрицательных значений означает появление дефляции. А вот дефляцию ФРС не должна допускать ни в коем случае, так как это явление носит очень разрушительный характер.

Когда хозяйственные агенты видят, что цены не растут или даже снижаются, то у них появляется искушение отложить покупки, если они не самые срочные, и еще немного подождать: а вдруг цены снизятся еще сильнее, и покупка какого-нибудь товара (особенно если это товар длительного пользования) обойдется гораздо дешевле. И если хозяйственные агенты не смогли преодолеть это искушение и не потратили все свои деньги немедленно, то они откладывают покупки «на потом». Что это означает для экономики? Это означает, что объем продаж товаров падает и начинают расти их запасы. После того, как эти запасы достигли критической отметки, производители сокращают выпуск и увольняют персонал. Тогда ВВП падает, безработица растет и кризис начинается снова.

Такого рода поведение хозяйственных агентов называется «дефляционными ожиданиями», и вот с ними-то ФРС (как и все остальные Центральные банки) должна бороться в первую очередь.

Глядя на текущую экономическую ситуацию в США, нетрудно увидеть, что дефляция и ее отрицательные последствия могут вот-вот начаться. Во всяком случае, три последних месяца индексы цен производителей были отрицательными (правда, не очень большими). Но ФРС почему-то не хочет этого замечать.

Другой изъян решения ФРС о сокращении программы количественного смягчения состоит в том, что прекращение практически дарового финансирования банковской системы однозначно повлечет за собой рост процентных ставок на денежном рынке. Более того, этот рост уже начался. Когда в июне текущего года председатель ФРС Бен Бернанке впервые обмолвился о предстоящем прекращении программы, доходность пятилетних американских государственных облигаций выросла с 0.8% до 1.6%, 10-ти летних облигаций – с 1.9% до 2.7%, 30-ти летних – с 2.9% до 3.8%; доходность американских 30-ти летних ипотечных облигаций – с 3.5% до 4.5%. Таким образом, период практически нулевых ставок, длившийся с 2009 года, подошел к концу.

Может быть, для большинства американских заемщиков этот рост не окажется значимым, так как многие из них и так не берут новых кредитов. Но существует как минимум две группы заемщиков, для которых этот рост ставок оказывается очень опасным. Первая группа – это Правительство США, вторая группа – развивающиеся экономики.

Правительство США попадает в тяжелую ситуацию, так как рост процентных ставок означает, что оно теперь должно больше платить по новым долговым обязательствам. И хотя рост ставок на один процентный пункт выглядит небольшим, но в абсолютном выражении с учетом имеющегося дефицита бюджета увеличение выплат будет достаточно серьезным. А дефицит федерального бюджета США все посткризисное время был очень большим – в среднем $1.5 трлн. за каждый бюджетный год, и вряд ли он сильно сократиться в ближайшие несколько лет.

Для развивающихся экономик, которые являются заемщиками на мировом рынке капиталов, рост процентных ставок может ухудшить экономическую ситуацию достаточно серьезно. Все-таки платят они за внешние ресурсы гораздо больше, чем заемщики из США, так как несут на себе дополнительные риски и, в частности, валютный. Соответственно, с сокращением денежной эмиссии они попадают под двойной удар: из-за ее уменьшения капиталы на мировых рынках станут дороже, чем раньше, а вероятность девальвации неконвертируемых валют повышается. Соответственно, и рост базовых процентных ставок, и рост страновых рисков тут же закладывается в процентные ставки и они сильно вырастают.

Причем, вырасти они могут так сильно, что приток внешних ресурсов в эти страны (а их большинство) сократится, а вслед за этим уменьшатся инвестиции, выпуск и занятость. И кризис, которого, может быть, удастся избежать США, имеет шанс начаться в этих странах.

Однако рост процентных ставок по капиталам, привлекаемым на мировом рынке – это только одна трудность, с которой столкнутся развивающиеся экономики. Другая трудность заключается как раз в том, что дефляция на американском товарном рынке означает ухудшение условий реализации для товаропроизводителей, в том числе и для производителей из развивающихся стран, для многих из которых США являются основным рынком сбыта. Эти производители попадают в клещи: капиталы, которые они привлекают для финансирования своего производства, будут дорожать, а цены на их продукцию останутся прежними или даже будут снижаться.

Кстати, за тот же период (ноябрь 2013 года к ноябрю 2012 года) цены на ненефтяные товары, импортируемые в США, снизились на 1.2%.

Конечно, мы далеки от мысли, что изменение политики ФРС происходит, в том числе и для того, чтобы как-то испортить хозяйственную жизнь развивающимся странам и заодно своему собственному правительству. Но то, что вследствие прекращения программы количественного смягчения риски ухудшения общеэкономического положения сильно возрастают, достаточно очевидно.