След крымской волны

Негативные для экономики России факторы проявились в оттоке капитала. Крым лишь ускорил его

Международная реакция на присоединение Крыма к России резко ускорила отток капитала из страны. По прогнозам, только за первый квартал он превысит объем за весь прошлый год. Противостояние России и Запада не дает оснований полагать, что этот отток уже вскоре замедлится.

Чистый отток капитала из России в январе и феврале составил примерно 35 млрд долларов, заявил в минувший вторник министр экономического развития Алексей Улюкаев. То есть – до последних событий в Крыму. Для сравнения: за весь прошлый год отток составил почти 63 млрд долларов.

В течение трех последних недель он резко ускорился и теперь, по экспертным прогнозам, уже к концу марта может заметно перекрыть весь прошлогодний объем.

Российское население мало инвестирует в фондовый рынок. А вот на курс рубля к доллару смотрят абсолютно все!

К новому российскому фактору – крымскому – добавился на минувшей неделе и весьма мощный внешний фактор. Центральный банк США, Федеральная резервная система (ФРС), не только повторил в среду, что он намерен постепенно завершить к концу года начатую еще осенью 2012 года программу финансового стимулирования американской экономики – ввиду явно ускорившегося ее роста.

Напомним, после того как в мае прошлого года председатель ФРС впервые заявил лишь о намерении начать вскоре сворачивание этой программы, еще недавний приток зарубежного капитала на рынки развивающихся стран быстро сменился его оттоком. Это привело в итоге к резкой – на 15-25% – девальвации национальных валют этих стран – таких как Индия или Турция, Индонезия или Бразилия, Аргентина или Южная Африка. В немалой степени это затронуло и Россию. А когда в начале 2014 года ФРС начала поэтапное сворачивание программы финансовых стимулов (по 10 млрд долларов в месяц из прежних объемов в 85 млрд долларов), падение этих валют резко ускорилось.

Теперь же ФРС открыто объявила, что буквально в считаные месяцы по завершении программы, то есть в первом полугодии 2015 года, она намерена начать повышение своих базовых процентных ставок. Обнародование таких планов лишь ускоряет переток капиталов из развивающихся стран на западные финансовые рынки, в том числе в США, так как повышается эффективность вложений в них.

Но и это не все, даже если говорить только о внешних факторах, отмечает главный экономист “Номос-Банка” в Москве Кирилл Тремасов.

Кирилл Тремасов:
– События вокруг Украины происходят не в лучший момент для российской экономики. Дело в том, что в этом году одна из базовых тем в глобальной экономике – общее снижение интереса инвесторов к развивающимся странам. Связано это, главным образом, с замедлением роста китайской экономики. Все смотрят на Китай, видят там ухудшение конъюнктуры, и на этом фоне сокращают инвестиции в остальные развивающиеся страны, ожидая, что развивающийся мир ощутит на себе все негативные последствия “охлаждения” Китая.
В начале года мы вообще увидели панические настроения на emerging markets – правда, потом их удалось погасить. Понятно, что на таком фоне любые новые факторы дестабилизации в этих странах лишь еще больше ухудшают отношение к ним инвесторов, как и произошло в ситуации с украинским кризисом.

Федеральным властям будет непросто объяснить регионам, которые оказались в сложной финансовой ситуации, почему помощь предоставляется не им, а новому субъекту Федерации

В начале марта Центральный банк России, пытаясь сдержать обвал рубля на фоне событий в Крыму, не только предпринял рекордные для себя интервенции на валютном рынке, но и резко, почти в полтора раза, повысил свою базовую процентную ставку, которая является главным ориентиром для текущей стоимости заемных денег в российской экономике.


Наталия Орлова, главный экономист “Альфа-Банка”:
– Конечно, повышение процентной ставки является определенным фактором, тормозящим отток капитала. У нас уже очень большой его объем – около 70 млрд долларов – вышел в первом квартале. С другой стороны, компании, не исключено, накопили некую финансовую “подушку безопасности”, и вполне возможно, что с таким оттоком капитала, который уже произошел, они будут относительно комфортно себя чувствовать в ожиданиях очередных платежей по внешнему долгу.
Поэтому в принципе я не думаю, что мы можем говорить, что отток капитала по 70 миллиардов долларов сохранится и на ближайшие кварталы. Это, конечно, было бы чересчур! И, думаю, следует ожидать определенного замедления этого оттока.

70 млрд долларов за квартал, если такие оценки подтвердятся, на 10% превысят отток капитала из России за весь прошлый год.
Замедлится ли он как-то в ближайшие месяцы, зависит не только от дальнейшего развития событий на Украине, а значит, и возможности масштабных зарубежных санкций в отношении уже целых секторов российской экономики, но и внутренней ее динамики.

Кирилл Тремасов:
– Проявляться все это будет в первую очередь в падении инвестиций. В январе они сократились на 7% в год, это очень серьезно. В феврале, как только что заявил министр экономического развития Улюкаев, падение составило 3,5%. То есть речь идет не о замедлении роста, а именно о сокращении инвестиционного спроса, падении в целом инвестиционной активности в экономике страны. Но это данные только за февраль, то есть до последних украинских событий. По весенним месяцам, думаю, мы увидим еще более удручающую динамику инвестиций.

Наталия Орлова:
– Конечно, это создает не самый благоприятный фон… Только что вышедшая статистика четко показывает, что наиболее уязвимой частью всех этих факторов является именно инвестиционная среда, идет падение инвестиций.
В феврале, правда, оказались выше ожиданий темпы роста внутреннего потребления. Поэтому в целом мы полагаем, что можно рассчитывать на определенный рост ВВП в этом году. Возможно, он будет около 1%... Безусловно, показательной станет мартовская статистика, когда мы увидим, какой непосредственный эффект оказало повышение процентной ставки на экономику. Хотя, на мой взгляд, влияние этого фактора будет достаточно постепенным и вряд ли проявится целиком.

В базовом сценарии дай бог избежать рецессии, то есть остаться хотя бы на уровне прошлого года

Сокращение внутренних инвестиций, то есть вложений компаний и предприятий в развитие и расширение своего бизнеса, является одним из ключевых факторов роста любой экономики, и российская – не исключение. А негативное его влияние в прошлом году отчасти компенсировалось потребительским спросом. В 2014 году и этот фактор может не сработать.

Кирилл Тремасов:
– Падение инвестиций стало одним из ключевых факторов замедления российской экономики в прошлом году. Хотя в целом она все-таки сохранила положительные темпы роста, благодаря позитивной динамике спроса со стороны населения. Потребительский спрос в прошлом году продолжал расти, хотя и несколько замедлился.
В этом году замедление темпов роста потребительского спроса будет еще более очевидным, так как прекратился рост зарплат. Они растут только в бюджетном секторе, а в частном – напротив, наметилась тенденция к их сокращению. Поэтому темпы роста общих доходов населения замедляются, в отдельных секторах экономики они и вовсе сокращаются.
Плюс ко всему – девальвация рубля. Это для населения психологически основной фактор, по которому люди судят, есть ли кризис в стране или нет. Тот же обвал акций или облигаций, который происходил, особо их не волновал – российское население мало инвестирует в фондовый рынок. А вот на курс рубля к доллару смотрят абсолютно все!..

С мая прошлого года, когда в США центральный банк впервые заявил о планах сворачивания программы финансового стимулирования экономики, курс российского рубля к доллару снизился к концу декабря примерно на 6%. Его падение за три первых месяца этого года оказывается почти вдвое большим…

Кирилл Тремасов:
– Падение рубля к доллару, с начала года составившее 11%, – это, конечно, очень серьезный психологический фактор. Население видит, что в стране нарастают кризисные явления в экономике. И это еще больше отбивает желание тратить деньги. То есть в этой ситуации в поведении потребителей будет преобладать “сберегательная” модель.
Одним словом, потребительский спрос в этом году, я думаю, замедлится еще больше, чем в прошлом, когда, например, розничные продажи выросли примерно на 4%. В этом году, наверное, он окажется в пределах 2-2,5%, причем – по оптимистическому сценарию.

Итак, отток капитала из России только за два первых месяца перекрыл половину объема за весь прошлый год. Рубль к середине марта потерял более 10% своей стоимости к доллару и евро. На этом фоне Центральный банк резко повышает базовую процентную ставку, что удорожает получение российскими компаниями и предприятиями новых банковских кредитов.
В таких условиях – даже если предположить, что не будет как минимум дальнейшего обострения в противостоянии с Западом – удастся ли России избежать рецессии, на грани которой национальная экономика оказалась еще до всех недавних событий на Украине?

Алексей Девятов, главный экономист инвестиционной компании “Уралсиб Кэпитал”:
– Конечно, косвенный эффект, и ощутимый, проявится за счет оттока капитала. 35 миллиардов долларов всего за два месяца – это много, и такой фактор будет оказывать немалое давление на российскую экономику. Но и в целом нужно понимать, что инвесторы будут относиться к России как к стране более высоких рисков, из-за чего, соответственно, стоимость новых заимствований для нас тоже вырастет.
Центральный банк действительно повысил ключевую ставку достаточно ощутимо. Более того, на заседании 14 марта ЦБ заявил, что эта повышенная ставка останется в силе, по крайней мере, на несколько месяцев.
Все эти факторы, конечно, создают новые риски для экономики. Тем не менее, я все-таки не думаю, что экономика попадет в этом году в рецессию, с учетом всех этих факторов. Возможно, мы увидим очень небольшие темпы роста – в районе 1%.

Но пока сразу два из главных факторов экономического роста – внутренние инвестиции и потребительский спрос – демонстрируют скорее отрицательную динамику… Даже несмотря на неожиданное для экспертов ускорение темпов роста потребления в феврале.

Кирилл Тремасов:
– Совокупность этих факторов – падение инвестиционного спроса и замедление спроса потребительского – на мой взгляд, приведет к тому, что экономика окажется на грани рецессии. Хотя со стороны правительственных чиновников и звучат до сих пор заявления о том, что она может вырасти на 2-3%, но, как мне представляется, это совершенно неадекватные прогнозы.
В базовом сценарии, я думаю, дай бог избежать рецессии, то есть остаться хотя бы на уровне прошлого года. Если же и напряжение вокруг Украины, и в целом ситуация на развивающихся рынках будет продолжать ухудшаться, то, думаю, мы можем увидеть в этом году и отрицательные темпы роста ВВП – впервые с 2009 года.

Вряд ли стоит рассчитывать на приток иностранного капитала в экономику Крыма. Восстанавливать ее придется, видимо, российскими усилиями

Наконец, еще один аспект. Темпы роста общего объема кредитования компаний и предприятий – еще один фактор общего роста экономики – сохраняются в России на весьма высоком уровне. В январе и феврале, по данным Центрального банка, – на 16-17% к прошлогодним показателям, что, на первый взгляд, слабо корреспондируется с общими темпами экономического роста. В чем причина, на ваш взгляд?

Кирилл Тремасов:
– Общий портфель кредитов российских банков корпоративному сектору в прошлом году увеличился на 12,7%. Однако в реальном выражении рост был существенно ниже. Отчасти проявилась динамика валютного курса. Ведь в этом кредитном портфеле примерно одна треть – это кредиты в валюте.
Рубль падал в прошлом году, в начале этого года падение еще больше усилилось. Поэтому и произошла переоценка в рублях той части кредитного портфеля, которая выражена в валюте. Отсюда – и ускорение общего роста кредитного портфеля “на бумаге”.

Наталия Орлова:
– Реальные темпы роста кредитного портфеля российских банков предприятиям, если абстрагироваться от колебаний валютного курса, оставались, наверное, в интервале 10-13%. В принципе этот показатель номинально сопоставим с общими темпами роста ВВП: ведь у нас очень низкие темпы экономического роста в реальном выражении, чуть более 1% в год, а инфляция в прошлом году составила 6,5%.
Поэтому номинально объем экономики России в рублях вырос примерно на 8%, и номинальный же объем роста кредитования более или менее соответствует номинальному росту объема экономики.

После ратификации договора о присоединении Крыма и Севастополя российским парламентом на эти регионы в полной мере распространяются и финансовые обязательства России по отношению к субъектам Федерации. Совокупный дефицит их бюджетов в 2014 году оценивается в 55 млрд рублей, сообщил в минувшую среду министр финансов России Антон Силуанов.

В России теперь – 85 регионов, из которых 74 являются дотационными. При этом Крым по уровню так называемой собственной бюджетной обеспеченности войдет в группу крупнейших получателей прямых дотаций из российского бюджета.

Карен Вартапетов, заместитель директора направления “государственные финансы” международного рейтингового агентства Standard&Poor’s, Москва:
– Мы сделали первичные оценки, посмотрев на уровень бюджетной обеспеченности Крыма. Другими словами, доходы бюджета за прошлый год в расчете на душу населения. По крайней мере, на основе именно этого показателя рассчитывается объем необходимой финансовой поддержки региона в России.
По данным за 2013 год, уровень бюджетной обеспеченности Крыма примерно соответствует уровню северокавказских республик – таких как Северная Осетия или Кабардино-Балкария – до предоставления им финансовой помощи из федерального бюджета.
А так как мы знаем средний уровень, до которого “доводятся” кавказские республики по бюджетной обеспеченности, это где-то 30 тысяч рублей, то, по нашим подсчетам, в год Крымской республике нужно будет около 40 миллиардов рублей для того, чтобы дотянуть уровень ее бюджетной обеспеченности до среднего уровня дотационных российских субъектов Федерации.
Это минимальная оценка, она включает, скажем, повышение зарплат бюджетников, учителей, врачей и так далее. Но эта сумма не учитывает повышение пенсий! И в Украине, и в России они финансируются из Пенсионного фонда, а не напрямую из бюджета.

Если принять вашу экспертную оценку в 40 млрд рублей, то есть почти 1,1 млрд долларов по текущему курсу, в этом случае Крым становится третьим по объемам прямых дотаций регионом для России. Больше в российском бюджете 2014 года запланировано только для Якутии – почти 51 млрд рублей и Дагестана – 43 миллиарда…

Карен Вартапетов:
– Фактически третьим, да. Но нужно уточнить: если Крыму будут оставлять весь налог на прибыль, то, наверное, общая сумма необходимой ему финансовой помощи будет меньше.
В целом же в его нынешнем состоянии Крым, по нашим оценкам, это примерно средний дотационный регион для России – примерно того же уровня, скажем, что и Северный Кавказ, Тува, Бурятия. То есть по среднему уровню зарплат, пенсий или ВВП на душу населения он примерно соответствует этим российским регионам.

Все суверенные рейтинги России так или иначе будут привязаны к ожидаемому ухудшению общей экономической ситуации в стране

Тем не менее, если сравнивать средние показатели для Крыма с некоторыми средними экономическими показателями по регионам России в целом, то разница оказывается более чем заметной, отмечает научный сотрудник отдела стран Восточной Европы Института мировой экономики в Вене Василий Астров:



Василий Астров:
– Прежде всего вспомним, что, например, средний годовой доход россиян как минимум втрое превышает аналогичные украинские показатели. Тем большей оказывается разница – в экономическом отношении – между Крымом и средними по таким показателям регионами России. А собственные доходы Крыма покрывают региональный бюджет лишь на 35%.
Стоит помнить и о том, что в Крыму проживает очень много не только обычных пенсионеров, но и отставных военных, пользующихся различными льготами. Поэтому в целом – из-за необходимых крупных дотаций из Москвы – Крым в экономическом отношении станет даже более зависимым регионом, чем был раньше.

Но ведь отнюдь не исключен и такой вариант, что Крыму – по крайней мере, на какое-то время – позволят оставлять в местной казне вообще все налоги, которые в нее будут собираться, ничего не перечисляя в федеральный бюджет…

Василий Астров:
– Да, вполне вероятно, что Крым на несколько лет освободят от каких-либо налоговых обязательств. Однако я отнюдь не уверен, что это будет способствовать привлечению сюда зарубежных инвестиций, во всяком случае – из западных стран. Я не исключаю также, что правительства этих стран окажут определенное давление на своих предпринимателей.
К тому же, если отношения России со странами Запада будут продолжать ухудшаться, риски для бизнеса вырастут еще больше. Ведь в этом случае не исключено, что и Россия может применить свои санкции в отношении зарубежных инвесторов, работающих в стране.
Так что в целом вряд ли стоит рассчитывать на приток иностранного капитала в экономику Крыма. Восстанавливать ее придется, видимо, российскими усилиями. Более того, новое ухудшение инвестиционного климата может затронуть не только Крым, но и всю экономику России. Крым не станет неким исключением.

В Крыму почти 2 миллиона жителей, из которых 560 тысяч – пенсионеры, еще 200 тысяч человек – работники бюджетной сферы. То есть более трети всего населения полуострова, 38% его общей численности, напрямую зависят от платежей государства, будь то казна или Пенсионный фонд.

Если иметь в виду такую структуру, какие другие регионы в России Крым напоминает в большей степени?

Карен Вартапетов:
– Я бы сказал, что по демографической своей структуре Крым похож на так называемые “русские” субъекты средней полосы России – скажем, Ивановскую или Костромскую области... То есть относительно бедные регионы с большой долей пенсионеров и занятых в бюджетной сфере. В принципе, Крым вполне можно с ними сравнивать.
Что же касается будущих платежей из Пенсионного фонда России, то ведь и Крым, со своей стороны, будет его пополнять, и баланс этих расчетов пока оценивать трудно. Да, мы можем сказать: раз средний уровень пенсий по Крыму ниже среднероссийского примерно в два раза, по статистике российской и украинской, то доведение средней крымской пенсии до средней российской потребует еще около 10 миллиардов рублей просто прямых расходов. Но в какой степени они будут покрываться крымскими взносами в Пенсионный фонд, пока сказать трудно…

У нас уже очень большой объем оттока капитала – около 70 млрд долларов в первом квартале

В условиях, когда по тем или иным причинам стране или отдельному ее региону не хватает денег для оплаты всех текущих счетов, они, как правило, обращаются к заимствованиям на долговых рынках. Тем более, когда уже накопленный такой долг совсем невелик – как у России, например, где он по итогам 2013 года едва превысил 12% объема ВВП. Для сравнения, только средний уровень госдолга среди стран еврозоны сегодня – 92%, в США – более 100% ВВП, а в Японии – около 200%.

Однако реальные условия, ныне сложившиеся на долговых рынках, к таким новым заимствованиям – и Россией, и ее отдельными регионами – отнюдь не располагают.

Карен Вартапетов:
– Действительно, учитывая низкий уровень долга России, наращивать его можно. Более того, страна традиционно недовыполняет программу заимствований, потому что бюджет исполняется лучше, чем прогнозируется – по разным причинам.
Вместе с тем, мы наблюдаем ухудшение условий на финансовых рынках для российских заемщиков. Россия в этом году пока не размещала своих облигаций, но мы видим, что и регионы, например, не разместили ни одного займа. Более того, все переносят свои планы заимствований на второе полугодие из-за большой неопределенности на рынках.
Если говорить о проблемах поиска источника средств для Крыма, то, в сравнении с общим объемом федерального бюджета, а также накопленных финансовых резервов, я имею в виду Резервный фонд и Фонд национального благосостояния, помощь Крыму невелика, нужно признать. И России вполне по силам эту помощь оказать.
Но здесь возникает такой важный вопрос, как политические приоритеты. По нашим оценкам, исполнение региональных российских бюджетов резко ухудшилось в 2013 году из-за ухудшения экономической ситуации и роста расходов в связи с выполнением указов президента. В России появилось примерно 15 регионов, в которых ситуация резко ухудшилась, уже накопленный ими долг приближается к 100% их собственных текущих доходов, а это – законодательный максимум.

Вы могли бы назвать хотя бы некоторые из регионов этой группы?

Карен Вартапетов:
– Мордовская республика, Вологодская область, Костромская область, Псковская, Саратовская область, Рязанская, Смоленская… Это те регионы, у которых долг уже приближается к 90-100%, а расходы на погашение и текущее обслуживание этого долга каждый год превышают 20% регионального бюджета. То есть ситуация крайне неустойчивая: каждый год они должны привлекать все новые займы лишь для погашения уже существующих. При этом исполнение их бюджетов оставляет желать лучшего.
Так вот этим регионам доступ на рынок капитала фактически уже закрыт. И они могут рассчитывать разве что на помощь федерального бюджета. А теперь сравним: по нашим расчетам, чтобы помочь этим регионам в 2014 году, необходима сумма, сопоставимая как раз с объемами помощи Крыму. И федеральным властям будет непросто объяснить своим регионам, которые оказались в сложной финансовой ситуации, почему помощь предоставляется не им, а новому субъекту Федерации.

В этом году одна из базовых тем в глобальной экономике – общее снижение интереса инвесторов к развивающимся странам. Связано это, главным образом, с замедлением роста Китая

Острота проблемы отчасти нивелируется тем обстоятельством, что в 2014 году российским регионам не нужно будет производить особенно крупных выплат по уже накопленным долгам, они предстоят позже, отмечает аналитик долгового рынка из инвестиционно-финансового дома “Капиталъ” Владимир Харченко:

Владимир Харченко:
– Если говорить о муниципальных займах или субфедеральных, то эта проблема возникнет, скорее, в 2016-2017 годах. Именно на эти годы придется достаточно много выплат. И, скорее всего, эмитентам уже стоит задуматься над тем, как выгодно рефинансировать долг. Пока такая проблема остро не стоит, и возможности привлечь новые займы для них, я полагаю, все же откроются.
Более того, если иметь в виду долговые обязательства по тем же субфедеральным займам, то эти финансовые инструменты широко представлены в ломбардном списке Банка России, как предмет залога под кредиты, поэтому интерес к ним в любом случае будет высоким.
Вопрос в том, что их эмитенты, скорее всего, столкнутся с более высокими ставками на долговом рынке, когда будут размещать такие бумаги. Но спрос на них так или иначе сохранится, даже если ставки в перспективе будут расти и дальше, а не снижаться.

Долговой рынок для российских заемщиков и рынок банковских кредитов в России для компаний и предприятий – как они будут взаимосвязаны в нынешнем году?

Кирилл Тремасов:
– Условия привлечения рыночного финансирования в этом году существенно ухудшились. Скажем, на внутреннем долговом рынке России в январе-феврале, да и в марте эта тенденция продолжается, практически не было первичных размещений – лишь 2-3 таких эмиссии от банков. Из крупных компаний… ну, разве что “Роснефть” разместила свои рублевые облигации. Других привлечений капиталов с долгового рынка просто не было.
Поэтому компании и идут в банки за деньгами, которые они не могут получить на финансовых рынках. Отчасти с этим, кстати, связан и рост общего кредитного портфеля банков. Но я бы не говорил о том, что в стране заметно растет кредит, что должно оказывать поддержку экономике.

На минувшей неделе сразу два из трех ведущих международных рейтинговых агентств – Standard&Poor’s и Fitch – объявили об ухудшении ими прежних прогнозов по суверенным рейтингам России – со “стабильного” до “негативного”. При этом сами рейтинги, определяющие в итоге стоимость новых заимствований для страны на долговых рынках, пока сохранены на прежних уровнях.

Алексей Девятов:
– Пересмотр суверенных рейтингов, хотя и возможен, но не думаю, что он окажется значительным, если он вообще будет. Рейтинговые агентства будут исходить, во-первых, из возможных санкций в отношении России, санкции эти будут, по всей видимости, все-таки точечными, а во-вторых, из негативных факторов, таких как отток капитала, которые будут оказывать влияние на экономику.
И здесь все суверенные рейтинги России так или иначе будут привязаны к ожидаемому ухудшению общей экономической ситуации в стране. Полагаю, оно не окажется катастрофическим, хотя мы явно увидим более низкие темпы роста. Но в целом я не думаю, что пересмотр рейтингов, если это произойдет, будет значительным.

В сообщениях обоих агентств отмечается, что ухудшение прогнозов по российским суверенным рейтингам отражает потенциальные последствия введения в отношении России международных экономических санкций…