«В рубле мы видим потенциал укрепления»: экономисты о последствиях санкций

После объявления о новых санкциях США, в число которых вошли ограничения на покупку ОФЗ, рубль не только не обвалился, но и отыграл утреннее падение. Мы спросили экономистов, почему так происходит и долго ли это продлится.

Станислав Мурашов

Макроаналитик Райффайзенбанка

Для финансового рынка известие о санкциях против ОФЗ не стало неожиданностью. Можно предположить, что большинство нерезидентов, кто хотел продать свои активы в ОФЗ, уже продали значительную их часть за март-апрель и за предыдущие месяцы. В котировках рубля и ОФЗ ожидания санкций уже были учтены практически полностью и длительное время формировали серьезные трения в рубле. Относительная слабость российской валюты повлияла на экономику в какой-то степени, хотя не так сильно.

На фоне нынешнего решения никаких особых изменений ни в экономике, ни на финансовом рынке мы, скорее всего, больше не увидим. Эффект на реальный сектор тоже будет ограничен — например, в этом году бюджет особо не нуждается в заимствованиях. Минфину санкции не грозят так существенно, как могли бы в прошлом году, когда финансирование дефицита осуществлялось за счет госзаимствований.

В 20-х числах марта рубль уже торговался на уровне 77 за доллар, единственный перерыв произошел во вторник после телефонных переговоров между Байденом и Путиным. То, что российская валюта вернулась к этому диапазону, связано с трениями, которые сформировались на ожиданиях санкций. Сейчас дополнительного негатива мы не видим — видимо, вопрос о санкциях был решенным для участников рынка.

Единственное возможное последствие — это то, что рубль без санкций мог бы быть крепче. С тех пор, когда цены на нефть отскочили выше $60, а рубль остался там, где он есть (еще осенью прошлого года), эффект от санкций сохраняется. Сейчас мало что изменится: дополнительного негатива по сравнению с тем, что было, уже нет. Эффект санкций на ОФЗ составляет приблизительно 10 рублей в котировках. При текущих ценах на нефть курс должен составлять 65 рублей за доллар. Текущая разница — премия за санкции.

Наталия Орлова

Главный экономист Альфа-банка

Запрет на инвестиции в ОФЗ только на первичных аукционах выглядит даже мягче, чем рассматривавшийся рынком и без того оптимистичный сценарий санкций против новых выпусков госдолга [как на первичном, так и на вторичном рынках]. Санкции не запрещают нерезидентам инвестиции в ОФЗ на вторичном рынке. Поэтому реакция инвесторов оказалась положительной. Но это может быть своего рода первым предупреждением — в будущем возможны [полноценные] санкции на новые выпуски или на весь долг. Такое развитие событий исключать нельзя.

Само по себе ограничение не является для рынка опасным. Оно достаточно безболезненное. Но если это первый шаг на пути реализации более всеобъемлющей санкционной повестки, то это еще не учтено в цене рынка: у нерезидентов по-прежнему портфель ОФЗ на 3 трлн рублей. Одна из угроз — если потенциально открывается сценарий санкций на уже размещенные ОФЗ: это означает отток этого капитала ($40 млрд) в короткий срок. Такой сценарий вообще не заложен в цены рынка.

Для населения важных вопросов два: 1) каким будет курс и 2) какой будет реакция процентных ставок. Российский рынок заточен на мягкий сценарий (либо персональные санкции, либо экономические, но безболезненные) в предположении, что США не захотят закрывать возможность диалога с российским руководством. Тогда речь идет только о волатильности курса, а не о траекторном ослаблении. И хотя ЦБ должен отреагировать более агрессивным повышением ставки, оно тоже не будет принципиальным . То есть это все движение курса и ставки в пределах тех уровней, которые мы уже видели: по курсу — в пределах 80, по ставке — 5–5,5% на конец года. Но если объявленные санкции — только начало всеобъемлющих ограничений, то мы увидим дополнительное ослабление курса. ЦБ будет вынужден дополнительно повышать ставку сверх ожиданий рынка. Для россиян это означает, что кредиты будут дороже и инфляция выше.

Марсель Салихов

Директор Центра экономической экспертизы Института государственного и муниципального управления НИУ ВШЭ

Введение запрета для американских компаний на покупку ОФЗ на первичном рынке ожидалось уже достаточное время и по большей части было учтено в ценах. Я не думаю, что будет какое-то серьезное дополнительное падение курса и рост ставок ОФЗ после фактического введения запретов.

Россияне уже ощущают введение санкций в последние годы в виде более низкого курса рубля и более высоких процентных ставок. Финансовые санкции и риски их усиления означают дополнительную премию за риск вложений в рублевые активы. Само по себе то, что российский финансовый рынок продолжает функционировать, даже при введении новых санкций не означает, что они не оказывают никакого эффекта.

Официальные планы Минфина предполагают заимствования в размере 2,9 трлн рублей на 2021 год, в том числе около 1 трлн рублей во втором квартале. За первый квартал валовое размещение составило 740 млрд рублей, что было довольно близко к плану в 1 трлн рублей (тоже на первый квартал).

Я не думаю, что эти санкции каким-то кардинальным образом усложнят выпуск ОФЗ для Минфина. Скорее всего, премия при размещении на первичном рынке увеличится — это будет означать дополнительные расходы на выплату процентов. Но в целом иностранцы не являются крупными покупателями на первичном рынке. Более того, дополнительные меры со стороны ЦБ в части учета ОФЗ на балансе банков и получения рефинансирования могут расширить спрос на ОФЗ со стороны крупных российских банков.

Доля инвесторов в ОФЗ была максимальной в марте прошлого года, на уровне 34–35%. Сейчас она составляет около 20%. Но надо понимать, что в абсолютном выражении вложения иностранцев в ОФЗ в последние месяцы оставались на уровне 3,0–3,2 трлн рублей. Снижение доли происходило за счет массового выпуска новых ОФЗ со стороны Минфина, при этом иностранцы не увеличивали свои вложения, а основной объем госбумаг на первичном рынке выкупают госбанки. Доля иностранцев в первичных выпусках составляла около 10% или меньше.

Софья Донец

Главный экономист «Ренессанс Капитала»

Мы получили довольно легкую версию санкций, хотя звучит вроде бы страшно: «санкции на рынок госдолга». На самом деле это в действительности более косметическое ограничение. Оно касается только американских банков. Санкции в итоге оказались не скоординированы с ЕС. Кроме того, ограничение затрагивает только покупки при первичном размещении, то есть это никак не ограничивает владение уже имеющимися портфелями ОФЗ и даже не ограничивает возможность покупки ОФЗ в дальнейшем, но только на вторичном рынке. Учитывая, что европейские участники, например, никак не ограничены по размещению на первичном рынке, при большом желании иностранные инвесторы смогут купить новый долг.

Таким образом, санкции довольно легкие. На них рынок отреагировал с некоторым облегчением. И индексы ОФЗ подросли немного относительно утра, и российская валюта укрепилась относительно пройденного в середине дня пика почти на рубль (77,3 до 76,4 сейчас). Какие-то триггеры уже отработаны: то, что мы ожидали по вмешательству в выборы и по хакерским атакам. Это значит, что меньше триггеров остается в запасе, хотя неопределенность, связанная с эскалацией на границе Украины, сохраняется, что будет ограничивать возможность для снижения доходности или укрепления рубля на ближайшие недели как минимум.

С другой стороны, в рубле мы до сих пор видим потенциал укрепления. Рынок в значительной мере внес в текущие котировки не только те санкции, которые были объявлены сегодня, но и в определенной степени вероятность более жестких санкций на рынок госдолга. Если в дальнейшем нас ждут более значимые санкции, это может быть 74 к доллару во второй половине этого года, а если не увидим дальнейших каких-то существенных санкций в дополнение к сегодняшним — 69 к доллару во второй половине года при сохранении цен на нефть на текущем уровне.

Анастасия Лихачева

Директор Центра комплексных европейских и международных исследований НИУ ВШЭ

Последний пакет, введенный американской администрацией, не несет прямого и глубокого эффекта для российской экономики. Ограничение на приобретение долга является продолжением пакета санкций 2019 года, соответственно, именно американские компании и резиденты не могут его приобретать. Другое дело, что российские ОФЗ в целом не пользовались повышенным спросом последнее время. Но это проблема не только российских ОФЗ, а вообще emerging markets, где наблюдается отток инвестиций. То есть низкий спрос крайне мало связан с санкционными эффектами: это общая характеристика экономики, рост инфляции, эффект COVID и др. Поэтому вопрос привлекательности нашего госдолга для инвесторов — это прежде всего вопрос внутрироссийской стратегии экономического развития, а не конкретного наполнения санкционного пакета.

Что касается санкций, они не только носят символический характер (высылка дипломатов), но и ограничивают деятельность компаний. Особенно это касается тех компаний, которые ярко представлены на рынке IT-безопасности, потому что это означает, что не только те компании, которые были их клиентами, могут столкнуться с проблемами, но и клиенты их клиентов. Если говорить о компаниях, для которых в приоритете работа на российском рынке и которые стремятся выстраивать отношения, например, с китайскими, иранскими партнерами, это символический жест — усложняет жизнь, расчеты в долларах, но не является очень большой проблемой.

В целом принятый пакет нельзя считать теми санкциями Судного дня или «адским» пакетом, from Hell, о чем столько говорили. Другое дело, что тайминг этих санкций — после приглашения на саммит — подчеркивает невозможность какого-то решения российско-американского вопроса в обозримом будущем без радикальных шагов с той или иной стороны, готовность к чему пока не наблюдается ни в Вашингтоне, ни в Москве.