Без “длинных” денег

Российским компаниям, если для них закроются западные долговые рынки, останется уповать на государство. Как и пять лет назад…

Расширение санкций Запада, подобных тем, которые были введены США на прошлой неделе в отношении четырех крупных российских компаний и банков – “Роснефть”, “НОВАТЭК”, а также “Внешэкономбанк” (ВЭБ) и “Газпромбанк”, может лишить крупный бизнес в стране привычного источника долгосрочных заимствований, а средний и малый бизнес – доступного финансирования местных банков. Внутренний же долговой рынок России, примерно совпадая по объемам с зарубежными облигациями российских компаний, предлагает им лишь в 4-5 раз более “короткие” заимствования. И в своем нынешнем виде, если закроются западные рынки, “переварить” резко выросший внутренний спрос на заемные средства вряд ли сможет.

Последствия закрытия международных рынков заемного капитала Россия, как и многие другие страны мира, в полной мере испытала на пике недавнего глобального финансового кризиса. Причем закрытия практически моментального – в считанные дни после банкротства в США инвестиционного банка Lehman Brothers в середине сентября 2008 года.

Мировые долговые рынки, ставшие в предкризисные годы экономического роста для тысяч компаний многих стран мира привычным и казавшимся неисчерпаемым источником дешевых займов, в одночасье перед ними захлопнулись. Не стало денег не то что на новые проекты, но даже на рефинансирование уже накопленных долгов.

Таким образом, пострадают все три основных компонента экономического роста России, что легко может загнать российскую экономику в рецессию.

В 2009 году российским компаниям и предприятиям предстояло выплатить примерно 100 млрд долларов только в счет текущего обслуживания своих внешних долгов, в основном – долларовых и краткосрочных. А на фоне последовавшей девальвации рубля сделать это оказалось намного сложнее, чем всего годом ранее.

Еще осенью 2008 года правительство объявило, что предоставит российским компаниям и банкам – не всем, но соответствующим определенным критериям - 50 млрд долларов именно для того, чтобы помочь им провести в 2009 году необходимые платежи в счет обслуживания своего текущего внешнего долга. Впрочем, из этих денег компании и банки получили лишь 11 млрд, после чего программу фактически свернули.

В 2009 году ВВП России обвалился почти на 8%, промышленное производство – на 9%, а инвестиции компаний и предприятий в собственное развитие – почти на 15%.

Сегодня, в случае введения Западом широких “секторальных” санкций, то есть блокирующих доступ к западным долговым рынкам не отдельным компаниям и банкам, а уже целым секторам российской экономики, особенно – финансовому и нефтегазовому, эффект может оказаться, по крайней мере, сопоставимым с тем, который проявился в результате кризиса 2008-2009 годов, полагает главный экономист инвестиционной компании “БКС” в Москве Владимир Тихомиров. Он напоминает, что оба этих сектора не только генерируют большую часть прибыли во всей российской экономике, но и в них же сконцентрирована основная часть внешнего корпоративного долга страны.

“Информационный эффект”, связанный с санкциями, уже введенными или возможными, проявляется не только на западных долговых рынках, но и на российском.

“Причем многие из этих долговых обязательств – относительно краткосрочные, требующие рефинансирования, - продолжает Тихомиров. – И если зарубежные долговые рынки для компаний этих секторов закроются, им, скорее всего, придется обращаться за помощью к государству, так как внутренний долговой рынок в самой России по емкости своей несопоставим с зарубежными”.

На прямую помощь государства, как и пять-шесть лет назад, могут рассчитывать, видимо, наиболее крупные компании и банки, которые сегодня имеют возможность занимать и за рубежом. Соответственно, все остальные, занимающие деньги на внутреннем рынке, столкнутся с ужесточением условий нового финансирования.

Очень многие российские компании, средние по объемам бизнеса и даже весьма крупные, но не связанные с экспортом, традиционно ориентируются на внутренний рынок займов, соглашается Тихомиров. По его словам, к таковым можно отнести компании потребительского сектора, машиностроения, строительные, а также малые и средние финансовые компании и банки, не имеющие возможности размещать собственные долговые обязательства на зарубежных рынках и потому ориентирующиеся именно на внутренние заимствования. “Понятно, что в условиях закрытия западных долговых рынков этот внутренний рынок может очень быстро оказаться “перегретым”, - говорит Тихомиров.

АЗИАТСКИЙ ВЕКТОР

Финансовые санкции Запада, если допустить сценарий их широкого применения, теоретически западными же рынками и ограничиваются, оставляя открытыми для российских заемщиков, опять же – теоретически, рынки других стран мира, в первую очередь – в Азии. Хотя открытым остается вопрос, в какой мере одалживать деньги российским заемщиком будут готовы те местные финансовые компании и банки, которые имеют собственный бизнес на западных рынках – в США или Европе?

В том виде, в каком этот рынок существует сегодня, “переварить” новые объемы спроса, особенно – на “длинные” деньги, будет очень сложно

В теории российские компании, конечно, могут рассматривать вопрос о переориентации на азиатские долговые рынки, но на практике масштаб таких операций пока слишком мал, чтобы полностью компенсировать им выпадающее финансирование в долларах или евро, отмечает руководитель дирекции долговых рынков аналитического управления инвестиционной компании “Уралсиб Кэпитал” в Москве Дмитрий Дудкин. Российские банки, например, уже размещали свои облигации в азиатских валютах. Но до сих пор все эти заимствования не превышали нескольких процентов от общей суммы долговых обязательств банковского сектора.

Или, вспомним, та же “Роснефть” смогла привлечь в Китае крупное “предэкспортное” финансирование, чтобы погасить краткосрочные кредиты, взятые ранее для оплаты покупки акций нефтяной компании “ТНК-ВР”, продолжает Дудкин. Но все эти примеры, по его словам, - лишь некие особые случаи. Развитие “азиатского” направления финансирования бизнеса российских заемщиков – вопрос следующих 5-10 лет, но не ближайших года-двух. “Пока же говорить о том, что азиатские рынки могли бы всерьез компенсировать, если до этого дойдет, выпадающее финансирование с Запада, не приходится”.

Даже сейчас, после столь резкого последнего падения, многие российские облигации торгуются по ценам выше прежних, мартовских уровней.

Наконец, переход с одних долговых рынков на другие “под давлением обстоятельств” может иметь и вполне реальную цену. Новые кредиторы, понимая, что у заемщика нет выбора, предсказуемо заложат это обстоятельство в проценты по займу, удорожив его последующее обслуживание.

Действительно, если российские заемщики будут вынуждены уйти с рынков Европы и США в другие регионы мира, такой переход вряд ли обойдется без повышения стоимости заимствований, соглашается аналитик долговых рынков из инвестиционно-финансового Дома “Капиталъ” в Москве Владимир Харченко. Многое, конечно, будет зависеть от того, сколь обширными могут оказаться в итоге санкции в отношении российских компаний и какие страны они затронут. Но, вероятно, на азиатских рынках возможности занимать в тех же объемах, к которым они привыкли на западных рынках, у российских компаний не будет.

“Другое дело, что острой необходимости в новых таких зарубежных займах у российских компаний сегодня нет, - продолжает Владимир Харченко. – У многих российских заемщиков, особенно крупных, текущие займы относительно “длинные”, и сам процесс их обслуживания растянут по времени”.

ДОЛГИ И ПЛАТЕЖИ

Общий накопленный внешний долг российских компаний нефинансового сектора к 1 июля 2014 года, по данным Банка России, составил 443 млрд долларов. В счет обслуживания этих долгов, им предстоит выплатить во второй половине года 58 млрд долларов, то есть 13% текущей суммы задолженности.

Российские банки накопили внешний долг на 206 млрд долларов, по которому с июля по декабрь предстоит выплатить 26,5 млрд долларов, то есть примерно те же 13%.

В случае введения Западом санкций в отношении целых секторов российской экономики, особенно – финансовому и нефтегазовому, эффект может оказаться, по крайней мере, сопоставимым с тем, который проявился в результате кризиса 2008-2009 годов.

Так сложилось, что 2014-2015 годы оказываются в целом не очень обременительными для российских заемщиков за рубежом, с точки зрения объемов предстоящих погашений, говорит Дмитрий Дудкин. Например, для тех четырех компаний, которые уже подпали под санкции США, они составляют по 15 млрд долларов в год. Причем основная часть этих платежей – по долгам компании "Роснефть". Соответственно, "НОВАТЭКу", ВЭБу” и "Газпромбанку", погашения предстоят существенно меньшие.

В принципе то же самое можно сказать и о многих других российских компаниях, полагает эксперт. Дело в том, что в 2010-2012 годы они немало сделали для реструктуризации своих долговых портфелей, их общего “удлинения”. И теперь, по нашим оценкам, даже в случае, если санкции полностью перекроют западное финансирование российским заемщикам, они в ближайшие два года в целом справятся с обслуживанием накопленных долгов, продолжает Дмитрий Дудкин. “Но если доступ действительно будет перекрыт, это, безусловно, приведет к усилению оттока капитала из России. И тогда обслуживание накопленных корпоративных долгов будет происходить во многом за счет резервов Центрального банка, которые в этом случае могут весьма значительно сократиться в ближайшие два года”.

Понятно, что в условиях закрытия западных долговых рынков этот внутренний рынок может очень быстро оказаться “перегретым".

Введение Соединенными Штатами ограничений на привлечение долгосрочных заимствований (на сроки более трех месяцев) на американском рынке для четырех российских компаний немедленно отразилось на текущих рыночных котировках долговых обязательств и других российских заемщиков за рубежом. В частности, сильно упали облигации банковского сектора, поясняет Владимир Харченко, хотя отчасти это объясняется дальностью сроков их погашения: чем он дальше, тем сильнее оказываются текущие падения котировок этих бумаг. Но в целом волна “коррекции” прошлась по облигациям практически всех российских эмитентов, включая еврооблигации государства.

Следует иметь в виду, однако, что котировки многих российских облигаций значительно выросли за предшествующие введению санкций несколько недель – после того, как они очень сильно упали в марте. То есть нынешняя коррекция началась с уровней гораздо более высоких, чем четыре месяца назад.

“Недавний их рост был настолько сильным, что многие выпуски российских долговых бумаг не только восстановились после мартовского падения, но и “ушли” гораздо выше, - продолжает Харченко. – Поэтому даже сейчас, после столь резкого последнего падения, они торгуются по ценам выше прежних, мартовских уровней”.

ВНУТРЕННИЙ РЫНОК

Сценарий возможного расширения западных санкций до “секторальных” предполагает, по идее, переключение российских компаний, ныне заимствующих за рубежом, на внутренний, российский долговой рынок. Интересно, что по общим своим объемам эти рынки практически совпадают. Как отмечает Дмитрий Дудкин, накопленный объем внутреннего рынка облигаций в России – почти 200 млрд долларов в пересчете, и примерно в такую же сумму оценивается накопленный объем российских облигаций, размещенных на зарубежных долговых рынках.

Развитие “азиатского” направления финансирования бизнеса российских заемщиков – вопрос следующих 5-10 лет, но не ближайших года-двух. Пока же говорить о том, что азиатские рынки могли бы всерьез компенсировать, если до этого дойдет, выпадающее финансирование с Запада, не приходится.

Однако по условиям они сильно разнятся. Если на внешних рынках наиболее характерный срок размещения долговых обязательств для российских заемщиков – примерно 5 лет, то есть вполне достаточный для создания механизмов рефинансирования долга, то на внутреннем рынке – всего 1-1,5 года, поясняет Дудкин.

Существенно расширить нынешние возможности внутреннего долгового рынка могли бы целенаправленные действия финансовых властей. Среди таковых, например, реализация некоего российского варианта “количественного смягчения”, по модели западных стран. Скажем, сам Центральный банк или некая специально создаваемая для этого государством финансовая структура целенаправленно выкупает облигации, выпускаемые российскими компаниями, или инвестирует в крупные инфраструктурные проекты, под которые компании станут привлекать заемные средства, прогнозирует Владимир Харченко.

По его словам, подобные меры дали бы возможность российскому долговому рынку в какой-то степени адаптироваться к всплеску внутреннего спроса на заемные деньги, если для российских заемщиков закроются рынки западные. “Но в том виде, в каком этот рынок существует сегодня, “переварить” новые объемы спроса, особенно – на “длинные” деньги, будет очень сложно”, - считает Харченко.

Даже в случае, если санкции полностью перекроют западное финансирование российским заемщикам, они в ближайшие два года в целом справятся с обслуживанием накопленных долгов.

В принципе вариант замены валютных долговых обязательств российских компаний на рублевые, в случае закрытия для них западных источников, и следует рассматривать как наиболее реалистичный, добавляет Дмитрий Дудкин. Однако внутренний долговой рынок, по самим настроениям инвесторов на нем, весьма зависим от внешних условий. Поэтому, например, “информационный эффект”, связанный с санкциями, уже введенными или возможными, проявляется не только на западных долговых рынках, но и на российском.

Если иметь в виду сколько-нибудь существенную замену валютных долговых обязательств российских заемщиков на рублевые, скорее всего, без поддержки Центрального банка просто не обойтись, полагает Дмитрий Дудкин. Хотя заменяться будет выбывающее финансирование, неизбежная в этом случае дополнительная эмиссия, безусловно, проявится в темпах расширения в стране денежного предложения. “Это, в свою очередь, ускорит инфляцию и окажет давление на рубль”.

Если доступ действительно будет перекрыт, это, безусловно, приведет к усилению оттока капитала из России. И тогда обслуживание накопленных корпоративных долгов будет происходить во многом за счет резервов Центрального банка, которые в этом случае могут весьма значительно сократиться в ближайшие два года.

Чтобы ослабить такой эффект, государству придется на чем-то экономить. В том числе, видимо, на каких-то социальных расходах и зарплатах бюджетникам, что станет дополнительным тормозом для внутреннего потребления – помимо неизбежного ужесточения условий банковского кредитования в стране, как компаний, так и частных лиц.

А если компании к тому же лишатся возможности рефинансировать свои долги из зарубежных источников, или эти возможности будут, как минимум, ограничены, им придется обслуживать уже накопленную задолженность из собственной текущей выручки – естественно, в ущерб любым инвестиционным программам, добавляет Владимир Тихомиров: “Таким образом, пострадают все три основных компонента экономического роста России, что легко может загнать российскую экономику в рецессию”.