Как рынки развивающихся стран боролись с приходом коронавируса

Фрагмент книги Адама Туза «Карантин»

Экономический спад, спровоцированный пандемией ковида, затронул весь мир, но наиболее болезненный удар пришелся на бедные и развивающиеся страны. Впрочем, предыдущие кризисы отчасти научили их бороться с подобными трудностями. Подробнее об этом — в отрывке из новой книги Адама Туза «Карантин».

Все мы начиная с 24 февраля 2022 года оказались перед лицом наступающего варварства, насилия и лжи. В этой ситуации чрезвычайно важно сохранить хотя бы остатки культуры и поддержать ценности гуманизма — в том числе ради будущего России. Поэтому редакция «Горького» продолжит говорить о книгах, напоминая нашим читателям, что в мире остается место мысли и вымыслу.

Адам Туз. Карантин. COVID-19 — вирус, который потряс мир. М.: Издательство Института Гайдара, 2023. Перевод с английского Аллы Белых под редакцией Андрея Белых. Содержание

Волнение, охватившее рынки развивающихся и бедных стран в начале 2020 г., все больше усиливалось. Согласно данным экономистов из Института международных финансов, организации, представляющей крупнейшие мировые банки, в период с середины января по середину мая 2020 г. в 21 крупной развивающейся стране с рынков акций и облигаций за границу было выведено 301 млрд долларов. Это более чем в 4 раза превышало размер оттока, который произошел в этих странах в связи с начавшимся глобальным финансовым кризисом в сентябре 2008 г. Заемщики в странах Африки южнее Сахары пребывали в отчаянии, поскольку начиная с февраля практически все финансовые рынки для них были закрыты. Однако ущерб был нанесен не только им. Под удар попали и гораздо более сильные экономики.

Имея годовой объем производства более 3 трлн долларов по паритету покупательной способности, Бразилия является гигантом среди развивающихся стран. По сравнению с ней остальные страны Латинской Америки выглядят карликами. Бразилия стоит в ряду таких стран, как Индонезия и Россия. Ее обгоняют только Китай и Индия. Весной 2020 г. финансовую сферу Бразилии начало сильно штормить. Буквально за несколько месяцев курс бразильской валюты упал на 25%. Это тяжело ударило по тем, кто закупал импортные товары или погашал задолженности, деноминированные в долларах. К концу марта стоимость акций на рынке ценных бумаг в Сан-Паулу упала почти вполовину. Стоимость страхования от дефолта по пятилетним государственным облигациям взлетела с низкого уровня в 100 базовых пунктов в середине февраля до 374 базовых пунктов через месяц. Это вызвало повышение стоимости кредитования. Очень сильное давление оказывало и стремительное падение цен на сырье. Произошло обесценение облигаций гигантских бразильских компаний, обладающих огромными финансовыми ресурсами, таких как нефтяная компания Petrobras и горнодобывающая компания Vale: их долгосрочные облигации, деноминированные в иностранной валюте, потеряли от 30 до 40 центов на доллар. В обычной ситуации этого было бы уже достаточно, чтобы они оказались в категории проблемных компаний с плохими долгами. «Все произошло слишком быстро, — сказал один из экспертов по рынкам облигаций. — Люди не думали о восстановительной стоимости; падение цен было связано только с паническими настроениями».

Как выдержат этот шторм рынки развивающихся стран? Не случится ли так, что финансовый кризис лишит их возможности дать достойный ответ пандемии? Окажут ли им поддержку развитые страны и международные финансовые институты, в которых большинство голосов принадлежит американцам и европейцам, или только усилят давление на них? Коронавирусный кризис стал важной проверкой на прочность экономического режима не только развитых стран, но и всего мира.

Хотя в 2020 г. бегство капитала стало поразительно масштабным, это была далеко не первая финансовая буря, которая нанесла серьезный ущерб развивающимся странам. Начиная с 1990-х гг. экономический рост так называемых развивающихся рынков был историей успеха мировой экономики. В разных странах мира, имевших низкую стартовую базу, был достигнут значительный рост благосостояния, коснувшийся огромного количества людей. Однако этот рост был неравномерным и нестабильным. Он прерывался кризисами: в 1997 г. — в Восточной Азии, в 1998 г. — в России, в 2001 г. — в Аргентине и Турции. Благодаря экономическому росту Китая развивающиеся страны смогли пережить глобальный финансовый кризис 2008 г. относительно спокойно. Однако стоило Федеральной резервной системе в 2013 г. только намекнуть о гипотетической возможности повышения процентной ставки, как на финансовых рынках началась паника, которая привела к оттоку денег из развивающихся стран в США. На следующий год все пошло наперекосяк на товарных рынках. В Нигерии и Анголе, крупнейших экспортерах нефти в Африке южнее Сахары, упал доход на душу населения. Резко ухудшилась экономическая обстановка в Венесуэле. В Бразилии началась сильнейшая рецессия. Дело не обошлось и без политических проблем. В 2014 г. в Таиланде произошел государственный переворот. В период неэффективного руководства страной при президенте Джейкобе Зуме практически прекратился экономический рост ЮАР. Уровень безработицы в небольших городах достиг почти 25%. Оказалось, что от сбоев не защищен даже Китай — движущая сила мирового экономического роста. В 2015 г. рухнул шанхайский фондовый рынок, курс китайского юаня упал, и из Китая были выведены валютные активы на сумму 1 трлн долларов. Пекину удалось предпринять меры противодействия, но замедление темпов роста усилило давление на товарные цены.

Несмотря на эти негативные факторы, в условиях, когда мировые процентные ставки были на крайне низком уровне, заемщики из развивающихся стран продолжали поиски потенциальных кредиторов. Развивающиеся страны находились на наиболее перспективном фланге финансового развития. К 2019 г. внешние долги стран со средним доходом на душу населения — развивающихся стран в прямом смысле этого слова — составили 7,69 трлн долларов. Из этой суммы 484 млрд долларов составляли долгосрочные облигации, которыми владели частные инвесторы, 2 млрд долларов приходилось на долю долгосрочных банковских кредитов, а 2,1 млрд доллара — на краткосрочные кредиты. За 5 лет, с 2014 по 2019 г., увеличились долги даже бедных стран, которые относятся к наиболее рискованной категории заемщиков: их долги в твердой валюте выросли втрое — до суммы более чем 200 млрд долларов. Все больше стран с низким и средним уровнями доходов присоединялись к системе рыночного финансирования на условиях, которые Даниэла Габор называет «консенсусом Уолл-стрит», чтобы не путать их с «вашингтонским консенсусом» 1990-х гг. В этом новом мире глобального финансирования такие институты, как МВФ или Всемирный банк, выступали в качестве дополнительных инструментов, которые использовали не только большие банки, но и менеджеры по управлению активами, а также трейдеры на рынках облигаций и деривативов. Возникал большой соблазн стать членом этой системы. Это открывало широкие возможности для кредитования на условиях, которые казались весьма привлекательными. Главный вопрос состоял в том, насколько стабильной была эта система и кто возьмет на себя риски в случае, если наступят тяжелые времена.

Противники глобализации предостерегали, что эти долги повиснут над развивающимися странами как дамоклов меч. Открывая двери международному финансированию, они отдавали себя на милость глобального кредитного цикла. Если бы условия кредитования ужесточились, а доллар укрепился, они могли бы столкнуться с внезапным прекращением внешнего финансирования. Тогда они были бы вынуждены пойти на такую мучительную процедуру, как сокращение расходов, что причинило бы огромные страдания сотням миллионов людей, находящихся в уязвимом положении, и поставило бы под угрозу как будущий экономический рост этих развивающихся стран, так и их политическую стабильность. В конце 2019 г. почти половина стран, имеющих минимальные доходы, уже переживали долговой кризис.

Имея многолетний опыт, развивающиеся страны осознавали опасность, но, вместо того чтобы просто принять свою судьбу, они предпочли учиться. Начиная с 1990-х гг. они разработали целый репертуар экономических мероприятий, с помощью которых можно было управлять рисками, возникающими со стороны глобальной финансовой системы. Создание этого набора инструментов было компромиссом между ключевыми элементами вашингтонского консенсуса свободного рынка и политикой более активного государственного вмешательства. Хеджирование рисков глобальной интеграции тоже не было бесплатным. Кроме того, новый набор инструментов экономической политики не давал гарантий полной автономии. Рынки развивающихся стран еще не освоили магические заклинания, которые помогли бы им «вернуть контроль». Да и дело было совсем не в этом. Развивающиеся страны нашли способ, как сделать риски глобализации более контролируемыми. Откровенно говоря, именно это всех и устраивало. Фонды-стервятники могут жить за счет отчаявшихся должников. Капитализм катастроф становился реальностью. Но это было проблемой самих развивающихся стран. Крупные банки и управляющие фондами больше всего хотели, чтобы центральные банки и казначейства развивающихся стран стали надежной опорой, основанной на долларе системе Уолл-стрит.

В первую очередь нужно было минимизировать размеры суверенных займов в иностранной валюте. Насколько это было возможно, уже с 2000-х гг. правительства развивающихся стран поступали точно так же, как и правительства развитых стран: заимствование финансовых средств как от граждан своей страны, так и от иностранных кредиторов осуществлялось ими в национальной валюте. По сути, это позволяло национальным центральным банкам сохранять полный контроль над погашением кредитов. В качестве крайней меры они могли просто произвести дополнительную эмиссию. Правда, это грозило инфляцией и обрушением курса их валюты, зато полностью снимало с повестки дня вопрос о невозможности немедленно оплатить долги. Аргентина, пережившая дефолт в 2020 г., в эту схему не вписывалась. 80% ее государственного долга было номинировано в зарубежной валюте, что вызывало недоверие как у внутренних, так и у внешних инвесторов. В Индонезии доля заимствований в местной валюте составляла более 70%, а в Таиланде — почти 100%. Можно было бы предположить, что из-за такой структуры займов зарубежные компании не будут заинтересованы в инвестициях в этих странах, однако в мире с очень низкими процентными ставками желающих было немало. При наличии рынка суверенных облигаций, выпущенных в национальной валюте, можно было попытать счастья, организовав систему рыночного финансирования, которая включала бы рынок ценных бумаг, рынок деривативов и рынок репо. В Перу, Южной Африке и Индонезии еще до кризиса 40% государственных облигаций, выпущенных в национальной валюте, находились в руках зарубежных инвесторов. Это, однако, не уменьшало риски финансовой паники. Ведь риск крупномасштабной паники возникает на более крупных и разветвленных рынках облигаций. Как и в экономически развитых странах, в ситуацию мог бы вмешаться центральный банк. С другой стороны, западные кредиторы несли риски, которые возникали из-за флуктуаций цен на облигации и изменений валютных курсов.

Второй важнейшей задачей было не допустить уменьшения валютных рисков для иностранных кредиторов путем установления фиксированного обменного курса. В результате фиксирования курса национальной валюты относительно доллара или евро создавалась бы иллюзия стабильности. В хорошие времена такая ситуация привлекла бы избыточный приток зарубежного капитала. В плохое время деньги утекали бы из страны, и в этом случае поддержание фиксированного курса оказалось бы бесполезной и дорогостоящей процедурой. В такой ситуации в наличии было бы слишком много горячих денег, которыми могли бы распоряжаться как иностранные, так и местные инвесторы. Было бы лучше позволить всей этой денежной массе покинуть страну, однако при этом инвесторы понесли бы большие потери, связанные с девальвацией местной валюты. Если же инвесторы захотели бы хеджировать свои риски, то им не стоило забывать о существовании рынков деривативов.

Очень болезненной оказалась сильная девальвация национальных валют. В связи с этим самые большие потери понесли импортеры, которым приходилось покупать товары по более дорогой цене, а также те неудачники, которые неосмотрительно кредитовались в долларах. Если такую внезапную девальвацию вовремя не остановить, она может выйти из-под контроля. Тогда у национальных правительств не будет иной альтернативы, кроме как резко поднять процентные ставки. Но это только усугубило бы и без того тяжелую ситуацию. Чтобы уменьшить эти риски, было решено не стремиться удерживать обменный курс на каком-то определенном фиксированном уровне, а прибегнуть к интервенциям, что могло бы замедлить темпы падения обменного курса. Для этого правительствам были необходимы значительные резервы иностранной валюты. С начала нового тысячелетия Китай нарастил свои резервы до рекордного уровня в 4 трлн долларов в 2014 г. По этому показателю с Китаем никто не мог сравниться. Однако Таиланд, Индонезия, Россия и Бразилия тоже накопили достаточно большие резервы иностранной валюты. В общей сложности к началу 2020 г. резервы иностранной валюты стран с развивающимися рынками, помимо Китая, составляли 2,6 трлн доллара.

Там, где национальных резервов было недостаточно, можно было создать региональные сети, которые позволяли разным странам объединять ресурсы и оказывать друг другу поддержку при управлении потоками капитала. В этом отношении впереди всех была Азия, в которой имелась сеть Чиангмай. В Латинской Америке и в Африке южнее Сахары такой прочной региональной финансовой сети не было. В случае экстраординарной ситуации этим странам пришлось бы рассчитывать только на МВФ или на помощь дружеских центральных банков в форме установления своп-линий ликвидности. Ядро таких своп-линий составляли долларовые линии, впервые введенные ФРС и используемые с 2007 г. Эти линии были зарезервированы только для наиболее привилегированных стран с развивающимися рынками, причем двумя кандидатами, выбранными в 2008 и 2020 гг., являлись Мексика и Бразилия соответственно. Начиная с 2008 г., кроме финансовой сети ФРС, свои линии ликвидности стали создавать некоторые другие центральные банки, в частности Банк Японии и Народный банк Китая.

Если абстрактно рассуждать о финансовых потоках, то можно упустить из виду тот факт, что их движение во многом определяли крупные предприятия и финансовые компании, а также небольшое количество сверхбогатых людей. Банкротство банка Lehman Brothers в 2008 г. наглядно продемонстрировало, какой урон всей системе может нанести крах одного банка. После этого широкое распространение получило так называемое макропруденциальное регулирование — поэтапное системное регулирование важных финансовых институтов. Для развивающихся стран это означало проверку того, в какой степени подвержены валютному риску крупные банки и иные корпорации, банкротство которых может нанести ощутимый ущерб национальной экономике. Такое регулирование было слишком явным вмешательством в дела финансовых и промышленных институтов и в любой момент могло спровоцировать появление оппозиции в деловых кругах. Однако это было исключительно важное мероприятие по поддержанию финансовой стабильности.

И наконец, если все другие меры не дадут желаемого результата, то контроль над капиталом перестанет быть табу. В период между 1970-ми и 1990-ми гг. представители неолиберализма неоднократно организовывали большие крестовые походы в поддержку либерализации движения капитала через границы. Однако ФРС, Европейский центральный банк и Банк Японии занимались масштабным манипулированием своих рынков облигаций, перемещая триллионы долларов по всему миру в поисках выгодных сделок. В такой ситуации даже МВФ и Банк международных расчетов были вынуждены признать, что развивающиеся страны имеют полное право использовать любые меры по предотвращению притока капитала, а если возникнет такая необходимость, то и замедлять его отток. Ведь в конечном счете невозможно было делать вид, что движение капитала в 2010 г., вызванное политикой центрального банка на Западе и поддержанное стремительным развитием государственного капитализма в Китае, соответствовало понятию, которое обычно называется рыночными силами. Такие процессы, как «тихая революция» в области фискальной и монетарной политики, происходившая в развитых странах, а также все большее вмешательство Федеральной резервной системы, Европейского центрального банка и Банка Японии в деятельность рынков облигаций, не могли не оказать влияния на развивающиеся страны.

В отчете Банка международных расчетов за 2019 г. отмечалось, что в вопросах управления рисками финансовой глобализации практика намного обогнала теорию. За более чем 25 лет те развивающиеся страны, у которых имелся опыт в финансовых вопросах, научились справляться с волатильностью глобальных потоков капитала. Для этого появился новый набор инструментов, которому, правда, не хватало громкого названия типа «вашингтонский консенсус». Опыт приобретали и международные финансовые институты, такие как Международный валютный фонд. Хотя при реализации национальных программ МВФ по-прежнему выдвигал весьма жесткие условия, он хотел бы видеть себя в роли готового к сотрудничеству и способного к самооценке партнера по так называемой Глобальной сети финансовой безопасности. Его главная функция, по крайней мере так он теперь ее понимал, состояла не в том, чтобы навести дисциплину и порядок в вышедших из-под контроля суверенных странах. Его миссия заключалась в том, чтобы помочь развивающимся странам приобрести навыки, необходимые для успешного маневрирования в мире рыночных финансов. Вряд ли стоит лишний раз повторять, что все это расширяло поле деятельности торговцев облигациями, финансовых консультантов и менеджеров по управлению активами. Финансовая глобализация была уже свершившимся фактом.

В 2020 г. встал вопрос о том, удастся ли консенсусу Уолл-стрит и новому набору финансовых инструментов развивающихся стран выстоять под ударом тяжелейшего стресса. Смогут ли заемщики развивающихся стран сохранить доступ к финансовой системе, основанной на долларе? Поставят ли они во главу угла интересы их национальных экономик, или, как это часто случалось, будут вынуждены поднять процентные ставки и снизить расходы для того, чтобы замедлить отток капитала?