Ставки и курсы

На этой неделе сразу два центральных банка объявят важные для курса рубля решения. В среду Федеральная резервная система США (ФРС), как ожидается, вновь повысит ключевую процентную ставку. А в пятницу Банк России объявит, наоборот, о снижении своей ключевой ставки.

Допустим, оба решения будут приняты. С одной стороны, ФРС повысит ставку на четверть процентного пункта – с нынешних 0,75–1% годовых до соответственно 1–1,25%. Вероятность такого решения на рынках оценивают почти в 100%. Со своей стороны Центральный банк России (ЦБ) решит вновь снизить свою ключевую ставку – на четверть или даже на половину процентного пункта. О том, что два именно таких варианта будут обсуждаться на очередном заседании Совета директоров, сообщила 5 июня председатель Банка России Эльвира Набиуллина. В последний раз эта ставка менялась в конце апреля этого года, когда она была снижена сразу на половину процентного пункта – с 9,75% годовых до нынешних 9,25%.

Складывается необычная ситуация… Если курс рубля сохранится на текущих уровнях, то к концу года инфляция в России может оказаться гораздо ближе к 3%, чем к тем 4%, которые являются долгосрочной целью Центрального банка

По идее, оба решения ведут к ослаблению притока спекулятивного капитала из-за рубежа на российский финансовый рынок ввиду сокращения разницы в процентных ставках в России в других странах. А значит – к ослаблению рубля. Ведь повышение ставок в США ведет к дальнейшему повышению привлекательности вложений в американские активы, а значит – к росту спроса на доллар. Тогда как снижение ставок в России привлекательность вложений в российские ценные бумаги, наоборот, снижает, что сокращает спрос на рубль.

С другой стороны, оба решения настолько ожидаемы, что, видимо, уже заложены в текущие котировки валютного рынка. В этих условиях какое значение могут иметь они для динамики курса рубля?

Владимир Тихомиров, главный экономист финансовой компании “БКС”:

– Мне кажется, большой реакции по рублю на оба решения не будет – они уже в значительной степени в ценах. То есть любое из решений сюрпризом не станет. Сюрпризом станет, если, скажем, ФРС или повысит ставку более чем на 0,25 процентного пункта, или заявит, что в ближайшем будущем планирует повышать ее более активно. Тогда это, конечно, отразится на многих рыночных активах, включая рубль, за счет укрепления доллара и пересмотра инвесторами своих позиций. С российской же стороны сюрпризом станет, если Центробанк решит снизить ставку более чем на 0,5 процентного пункта. Однако и тот, и другой вариант маловероятны, на мой взгляд. А раз так, то и главная причина укрепления рубля в последние месяцы, а именно – привлекательность вложений в рублевые активы за счет разницы в процентных ставках, остается…

Тем не менее, эта разница в ставках заметно сократится…

Владимир Тихомиров:

– Да, она станет меньше, конечно, с повышением ставки в США и снижением в России, но она отнюдь не исчезнет. Если в Америке, скажем, доходность облигаций – на уровне 2–3%, то в России – 7,5–9% годовых в зависимости от типа облигаций. Разница столь существенная, что с учетом стабильности курса рубля она все равно будет привлекать капиталы из-за рубежа, не позволяя рублю сильно ослабевать. По крайней мере, в ближайшее время…

Помимо курса рубля, немаловажный фактор для динамики инфляции в России сегодня – слабый внутренний спрос в российской экономике в целом, включая спрос потребительский

​Константин Гуляев, руководитель управления рыночных исследований инвестиционно-финансового Дома “Капиталъ”:

– Если эти решения будут приняты (что, видимо, и произойдет), изменения, каждое в свою сторону, окажутся минимальными. Для ФРС, на мой взгляд, нет других вариантов, кроме как повысить ставку на 0,25 процентного пункта. А ключевая ставка Банка России, скорее всего, на такую же величину будет снижена. То есть это – не такое значительное сближение двух ставок, чтобы существенно повлиять на потоки спекулятивного капитала. Конечно, вектор им будет задан, но пока еще это влияние слабое.

Олег Кузьмин, главный экономист по России и странам СНГ инвестиционной компании “Ренессанс Капитал”:

– Действительно, если в относительно короткий период времени мы одновременно увидим и ужесточение политики ФРС США, и снижение ставок в России, рубль может несколько ослабеть. Хотя вряд ли это ослабление окажется существенным. Конечно, на фоне сокращения разницы в процентных ставках с российского рынка может уйти некоторый объем спекулятивного капитала. Однако, во-первых, оба нынешних решения уже как-то учтены в котировках валют, поскольку ожидаются инвесторами. А во-вторых, на российском рынке в данный момент все-таки превалируют долгосрочные инвесторы, которые вложили капиталы в российские государственные облигации.

В мае годовая инфляция осталась на уровне апреля. Такое случилось впервые за последние 10 месяцев. Боюсь, что и в июне это может повториться

​С начала года цены на нефть Brent, главный курсообразующий фактор для российского рубля, упали в целом на 15%. Однако за это же время курс рубля к доллару не только не снизился, но и, наоборот, повысился – примерно на 5%. Одним из главных факторов такого разнонаправленного движения и стал тот самый приток в Россию спекулятивного капитала из-за рубежа в расчете заработать на разнице в процентных ставках. Однако по мере того как эта разница будет сокращаться, расхождение в динамике цен на нефть и курса рубля явно пойдет на убыль. Значит рубль, как и раньше, вновь будет в большей степени зависеть от текущей динамики цен на нефть? А не крепнуть, когда нефть дешевеет, как было в последние месяцы…

Константин Гуляев:

– В России ставки высоки, причем они продолжают оставаться высокими относительно и инфляции, и рыночных ставок, и относительно ставок в других странах. Поэтому спрос на рубль и укреплял его. Однако сближение ставок изменит эту ситуацию – рубль вновь станет более зависимым от динамики цен на нефть, и сама корреляция между курсом рубля и ценами на нефть повысится.

Такое расхождение в динамике курса рубля и цен на нефть связано и со значительным сокращением общего оттока капитала из российской экономики

​Владимир Тихомиров:

– Со временем, конечно, когда разница в ставках сократится, а российская экономика не покажет при этом какого-то “опережающего роста”, приток капиталов из-за рубежа на российский рынок станет ослабевать. А в какой-то момент может и развернуться… В российской “специфике” очень важную роль играет геополитический фактор, связанный с отношениями России и Запада, с санкциями. В конце прошлого года возникли ожидания, что отношения России с США, с приходом новой американской администрации, могут улучшиться. Однако постепенно эти ожидания снизились... Нельзя исключать даже ухудшения геополитического фактора в ближайшие месяцы, что отразится и на курсе рубля. Ведь это повышает риск любых вложений в российские активы.

Олег Кузьмин:

– Рубль действительно может несколько ослабеть в ближайшие месяцы, однако эта динамика будет связана, скорее, с некоторыми внутренними факторами. Например, с сокращением положительного сальдо внешней торговли России ввиду роста импорта и восстановления потребительского спроса, а также выплаты многими российскими компаниями дивидендов своим акционерам. Кроме того, такое расхождение в динамике курса рубля и цен на нефть связано и со значительным сокращением общего оттока капитала из российской экономики. Мы видим сейчас, с одной стороны, низкий спрос в России на зарубежные активы, а с другой стороны, приток капиталов в российские ценные бумаги. Вряд ли и то, и другое может существенно измениться в ближайшее же время из-за сокращения разницы процентных ставок. Другими словами, пока этот “запас” в России достаточно велик, и российский Центральный банк может себе “позволить” некоторое снижение ставки.

Однако сближение процентных ставок изменит эту ситуацию – рубль вновь станет более зависимым от динамики цен на нефть, и сама корреляция между курсом рубля и ценами на нефть повысится

​Однако неизбежное при этом ослабление рубля окончательно остановит продолжавшееся более двух лет замедление инфляции в стране. Возможно, это уже произошло. Каким вам видится дальнейшее влияние курса рубля на динамику роста внутренних цен в России?

Владимир Тихомиров:

– Все будет зависеть от масштабов ослабления рубля… Если в пределах, скажем, 1–1,5 рубля по отношению к доллару, то существенного влияния на инфляцию это не окажет. Однако что уже оказывает на нее влияние, так это тот факт, что рубль перестал укрепляться где-то с апреля. В мае годовая инфляция осталась на уровне апреля. Такое случилось впервые за последние 10 месяцев. Боюсь, что и в июне это может повториться. А в ближайшие три-четыре месяца возрастут риски того, что и сам тренд снижения годовой инфляции может развернуться. Полагаю, что этот фактор ЦБ будет учитывать в своей политике. Поэтому я ожидаю, что на этой неделе Банк России снизит свою ключевую ставку лишь на 0,25 процентного пункта, а не на 0,5, хотя Эльвира Набиуллина и говорила о такой возможности. Мне думается, ЦБ займет более осторожную позицию, и вполне возможно, следующие снижения ставки будут происходить с паузами.

Константин Гуляев:

– Помимо курса рубля, немаловажный фактор для динамики инфляции в России сегодня – слабый внутренний спрос в российской экономике в целом, включая спрос потребительский. С другой стороны, по мере того как вследствие сокращения разницы в ставках рубль все больше будет коррелировать с ценами на нефть, влияние его возможного ослабления на инфляцию будет возрастать, особенно учитывая высокую долю импортных товаров в российской экономике. С января, на фоне “благоприятного” курса рубля, объемы российского импорта выросли к прошлогодним уровням более чем на четверть.

Олег Кузьмин:

– Складывается необычная ситуация… Если курс рубля сохранится на текущих уровнях, то к концу года инфляция в России может оказаться гораздо ближе к 3%, чем к тем 4%, которые являются долгосрочной целью Центрального банка. Поэтому если рубль во втором полугодии снизится до уровней немногим более 60 рублей за доллар, то инфляция как раз и выйдет примерно на целевой показатель. Ведь и 4% – это рекордно низкий уровень почти за всю новейшую историю России.